李季先：新三板推遲擴容為完善制度提供機會

李季先

    有媒體最近報道稱，國務院尚未正式批復新三板擴容方案。目前擬定的擴容方案需咨詢各方意見，進行修改完善。如果方案修改完善工作推進順利，最早可能今年底亮相。

    新三板擴容消息在市場普遍預期即將全面推出之際，報道卻說“方案尚未獲批”，這似乎也印證了市場的一句俗話：好事多磨。對于投資者、做市商和其他市場參與者來說，擴容大方向已定，譬如首批園區試點范圍將擴至幾十家高新園區，個人投資者將獲準進入新三板市場，引入做市商制度和連續競價交易制度、滿足何種條件允許轉板等，至于何時出臺倒是其次了。實際上，各方倒是可以借這個時間空檔，好好梳理一下自己的思路或者提前進行市場布局，未雨綢繆以占先機。

    新三板推遲擴容，對被動市場參與方來說，影響間接且可能憂中帶喜，但對于政策或規則的制定者來說，事情似乎就不那么簡單了。由于目前的新三板擴容方案需咨詢各方意見，以便進行修改完善，這意味著此前透露出的擴容政策基調還可能進行微調。如果不是大調的話，導致這個延遲擴容的因素，很可能就是此前一直爭議的多層次市場建設的制度積弊，比如缺失真正的創業機制、做市商制度缺陷未找到求解之道、準入制度及標準模糊、制度交叉、融資與轉板機制不明朗等，這些問題未能在擴容方案中得以解決。

    “新三板擴容是解決多層次市場制度積弊的最后機會，如果不抓住這個機會，就很可能還要被迫推出次新三板市場等更廣義的場外市場或交易系統。”已經有很多業內人士對主板、中小板、創業板和三板市場為主體的多層次市場體系，尤其是中小板和創業板的定位問題提出質疑，并認為要借此次新三板擴容之際，想辦法解決在國外成熟市場已經解決、而在國內久久無法解決的問題，譬如真正的創業企業——當當網、人人網等互聯網企業無法在國內上市、國內優質上市資源流失到海外等問題。畢竟，像人人網這樣的持續性運營業務凈虧損6120萬美元的企業，按照我們國內的標準是無法上市的，而人人網卻能在美國上市，且表現不俗。中國有關部門暫緩推出新三板擴容方案并廣泛征求意見，實際上也是在回應市場各方建立有效多層次市場的呼聲，實現多層次市場體系內的真正差異化。

    相關數據也對需要進一步修改細化新三板擴容方案提供了支持。根據近日披露的代辦系統股份報價公司2010年年報主要財務數據，81家新三板公司2010年度凈利潤比2009年度增長41%，達9.09億元，36家公司達到創業板上市條件。超四成新三板公司達到創業板申請上市條件，這折射了在主板、中小板、創業板和新三板轉板機制缺失的情況下，新三板發展的尷尬——能上創業板和其他板塊的企業，上新三板的動能和優勢在哪里？

    轉板機制尚未形成共識，只是影響新三板擴容的制度缺陷的一角。其他因素還有新三板能否與創業板接軌，留住像人人網等這樣的互聯網企業上市資源？新三板企業與創業企業的關聯節點在哪里？如何合理確定彼此的準入門檻及遴選符合各層次市場上市條件的企業？新三板擴容方案能否整合致力于全國場外交易市場建設的產權交易所系統、掛牌標準的修正、新三板公司退出機制等等。所有這些都是即將出臺的新三板擴容方案需要解決的，而這其中，能否與創業板一道打造出中國自己的創業市場板塊尤其關鍵和值得期待，譬如回歸創業企業的業務高成長和創業初期的財務盈利差的掛牌標準等。

    從多層次市場體系的形式完整而言，新三板擴容宜早不宜遲，但站在對投資者和對歷史多層次市場制度建設欠賬的角度講，此次透露出的新三板擴容推遲的消息，恰恰又是給有關部門以建設統一場外市場為契機，修補多層次市場制度缺漏的機會。譬如取消審批制，實行備案制或注冊制，降財務門檻以留住優質互聯網等高新技術企業上市資源，允許存在瑕疵的企業在充分披露信息等條件下掛牌；推進國家高新園區稅惠和財惠制度設計；衡平做市商、連續競價交易在企業和券商間的利益，盡快打通新三板與創業板的綠色通道等。

    如果有關部門能善用機會，開門立法，那么新三板擴容就能在自身制度不斷完備的基礎上，兼顧到整個多層次資本市場體系的制度疏漏，有效解決中國真正創業企業在國內很難上市、相關板塊溝通不暢等制度性問題。

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