內憂外患中等待破局

股市是對大眾預期波動非常靈敏的投票器——雖然有的時候會反應過度。今年以來A股市場疲弱的表現仍然很大程度上反映了廣大投資者對經濟前景的困惑與擔憂。盡管最新的統計數據顯示，中國的經濟增長還很強勁，名義通脹已經開始高位回落。

    但從股市的表現來看，投資者投出的依然大多是不信任票。投資者的疑慮是因為現在我們處于一個復雜而艱難的環境中——一半源自外部，一半來自內部。

    外患是歐債危機會不會演化成新一輪全球性危機。2008年全球性金融危機余音未了，新的危險已經浮現。上一次危機的源頭是“次貸”，是私人部門在金融機構的幫兇下杠桿達到極限，導致資金鏈斷裂所致。這一次危機的源頭則可能是  “歐債”，是以“歐豬五國”（PIIGS）代表的一些高福利國家，由于自身缺乏足夠比較優勢，入不敷出，長期以來只能不斷采用“寅吃卯糧”導致債臺高筑并引發償付能力不足的國家信用危機。

    不幸的是，因為全球其他主要經濟體目前都處于這樣或那樣的困境之中，美國還在私人部門去杠桿化過程中，消費低迷，失業率高企，自顧不暇；以中國為代表的新興市場國家則正在為過去兩年曾經用來抵御危機的、全球性的寬松政策買單，不得不緊縮以應對日益嚴重的通貨膨脹。

    內憂則是中國經濟增長模式轉型的方向和時機。轉型是不得不做的事情，曾經支撐中國經濟持續輝煌達二三十年之久的發展模式也已經難以延續。我們已經為過去的經濟奇跡付出了高昂的代價——包括資源的過度開采、嚴重的環境污染等等。

    如今我們的人口紅利不再，環境和資源都已不堪重負。中國高層決策者已然逐步明確了戰略轉型的決心，并做出了許多的政策安排，如振興七大“戰略性新興產業”等。能否和如何實現成功的轉型？特別是在目前復雜的國際環境下該怎樣做好增長與轉型的平衡？關系到當前和未來的投資方向，是投資者最為擔憂的問題，也是決策者需要直面的問題。

    但是，轉型的過程將是痛苦而漫長的。決策層寄望甚高的戰略性新興產業大多依托的是技術突破，需要大量的智力和資本的投入，需要時間，甚至一點點運氣，而結果則往往有很大的不確定性。由于資源配置的政策性引導，傳統支柱性產業受到明顯的抑制，特別是房地產產業鏈——直接或間接對鋼鐵、水泥、汽車、家電等等諸多產業逐步產生了一定的影響。

    唯一確定值得期待的可能還是消費。中國人勤勞節儉的傳統美德造就了相對健康的國家及家庭資產負債表。只要在國民財富分配中適當向老百姓傾斜一些，消費對經濟體的拉動作用將非常顯著。在龐大的人口基數基礎上，中國消費的巨大潛力還有待挖掘。

    對于投資者來說，當前要做到的是：既要尋到適用于轉型市場環境的投資策略，又要做好持久戰的準備。國家堅定的推進經濟轉型，必然犧牲一些傳統產業（投資相關產業鏈）的利益，而這些產業占A股的權重比較高，意味著A股上市公司整體利潤增幅放緩。在結構轉型的大背景下，市場將在較長的時期內保持震蕩和結構分化的格局。投資者需要逐步習慣在這樣的環境中投資。

    物極必反，希望總是在絕望中產生。雖然目前種種跡象還都暗示未來的灰暗，還是有一些有望破局的變化值得期待。筆者認為，最為值得期待的是中國決策層對大眾預期的管理，建立起大眾對國家能夠很好的平衡增長與轉型的信心。我們缺的不是資金，缺的是信心和穩定的預期。

    相對歐美國家的黔驢技窮，中國決策層實際有很多底牌可以打。比如我們龐大的財政收入規模，其關鍵是控制好使用的效率；比如我們緊繃的貨幣政策，處于歷史高位的存款準備金率等等。外部危機的化解雖然困難但也不是不能解決，只要當事諸國能夠深刻反省自身，摒棄短期利益，協同起來，最終是可以找到解決問題的方法。我們需要些耐心，時間是最好的藥方，一元復始也許正在悄悄的走近。

    某種意義上講，在2008年危機之后，全球都在尋求經濟增長模式的轉型，原有的國際經濟互補（發達國家享樂/消費，新興國家賺取“財富/貨幣”，以低廉的資源和勞動力換取）的格局發生了巨大的變化。

    危機后去杠桿化過程是痛苦的，美國企業和國民在次貸危機之后驚魂未定，不愿意再次回到老路上，開始攥緊口袋，這也導致消費乏力和失業率居高不下。“由儉入奢易，由奢入儉難”，讓傳統高福利國家習慣于透支未來的人們變得勤奮和節儉也需要很長的時間。

（顧耀強）

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