治理風險遍布A股 三大秘笈躲開“黑天鵝”

每經記者 李文藝

千里之堤，潰于蟻穴。對于一家企業而言，內部治理上的一個微小漏洞，足以讓其從巔峰滑落至谷底，甚至消亡。從十年前美國的“安然事件”，到A股市場的*ST大地造假上市事件，內部治理不規范的巨大風險觸目驚心。對于普通投資者而言，碰到類似黑天鵝事件是不可承受之重。

好在這類黑天鵝事件并非無法避免，投資者可以通過觀察上市公司的各種表現，來判斷一家公司內部治理的優劣，進而衡量該公司風險的大?。喝缲攧赵旒俚墓?，往往更頻繁地更換會計師事務所；在管理矛盾曝光前，很可能出現高管頻繁離職的現象；如果大股東長期一言堂，不受任何約束，那么就需要警惕大股東是否有損上市公司利益。

反之，良好的內部治理，則有助于管理層的和諧共處，提升業績表現，完善風險控制，甚至幫助家族企業攻克“接班”難題，美的電器就是一個正面案例。

因此，在《每日經濟新聞》主辦的“2012中國上市公司口碑榜”中，專門設置“最佳內部治理”和“最具治理風險”榜單，旨在彰顯A股市場規范治理的上市公司，也讓投資者警惕具有治理風險的公司。

治理不善暗藏毀滅性風險

美國最大的石油和天然氣企業之一安然公司，在2001年轟然倒塌之前，年營收超過1000億美元，員工2萬人，在美國500強企業中排第七。然而，隱瞞巨額債務、虛報利潤的財務丑聞暴發后，安然公司股價從80美元跌至80美分，并申請破產保護。

調查人員發現，安然公司出現“黑天鵝”事件并非偶然，事實上，長期以來，安然的董事會及審計委員會對公司管理層實施的是“不干預”監控模式，沒有有效的監督。由于安然重視短期業績指標，管理層薪酬亦與股價掛鉤，這誘發了管理層利用創新的會計方法、甚至造假，以贏取豐厚的獎金和紅利。雖然公司引用了非常先進的風險量化方法監控期貨風險，但是營運風險的內部控制形同虛設，管理層也常常藐視或推翻公司制定的內控制度。

這是一起內部治理風險導致公司走向毀滅的典型案例。

美國第二大電信公司世通公司的倒閉，也是內部治理不善引發風險的典型。1998～2002年間，世通虛報利潤110億美元，東窗事發后，世通公司于2002年底申請破產保護令。后來經調查發現，其缺乏經驗和領導能力的CEO獨攬大權，公司內部完全沒有制衡機制，世通董事會也沒有負起監督管理層的責任，每年召開的審計委員僅僅花3～5小時，會議記錄草草了事，多年來從未對內審工作計劃提出過任何修改意見。與此同時，世通公司高管層拿著豐厚的薪酬和獎金，遠遠超過他們的貢獻。

其實，A股上市公司中，缺乏內部制衡機制，沒有有效監督，獨立董事、監事等職位形同虛設的，并非少數。如獐子島就存在內部人貪污苗種、大量外購海參涉嫌以次充好等問題；重慶啤酒在疫苗研發信息披露上不透明，存在信披問題；美達股份實際控制人家族內部股權爭奪，大股東挪用上市資金的問題……包括這三家公司在內，總計20家上市公司被選入“最具治理風險上市公司”候選榜單中。

由于治理風險往往存在于公司內部，通常較為隱匿，那么，投資者如何識別這些風險呢？《每日經濟新聞》記者綜合各類治理風險問題發現，投資者可從人事變動、中介機構更換以及大股東話語權大小三方面加以甄別。

“2012中國上市公司口碑榜”邀請的100多家機構評委，在提名“最佳內部治理”和 “最具治理風險”的候選公司時，給出的理由大多集中在上市公司是否有相互制衡的機制、公司信息是否公開透明、以及良好的治理是否幫助了公司在經營和業績上的表現。

/秘笈一/

頻繁更換審計機構 財務或藏貓膩

如果一家上市公司頻繁地更換會計師事務所，那么投資者就要小心了。

“更換會計師事務所的原因大致有三方面?！痹谒拇髸嫀熓聞账吐毜捻n先生稱，第一種可能是審計師主動請辭，原因在于無法獲得滿意的審計證據，或者該審計師對公司的財務報告存在嚴重懷疑，而公司方面又不同意事務所出具 “保留意見”或“無法發表意見”的審計報告，這個時候，一般審計師會認為風險過大，于是主動請辭。第二種可能是會計師事務所之間的競爭，有競爭對手以更低的價格爭奪客戶。第三種可能就是為了保持審計師的獨立性，有些公司章程中會規定輪換審計師，但每屆審計師一般在3年以上。

事實上，在第二種和第三種原因驅使下，會計師事務所更換時間較長。所以，如果一家上市公司比較頻繁地更換會計師事務所，投資者需要引起足夠的警惕，因為該公司財務作假的可能性極高。

為了防止財務造假的發生，證監會針對上市公司更換會計師事務所進行了規定，稱“解聘”或者“不再續聘”需由股東大會作出決定，必要時說明更換原因。且被更換的事務所有權向上市公司股東大會陳述意見，認為更換理由不當的還可以向證監會和中國注冊會計師協會提出申訴。

然而，法規還是阻擋不了鋌而走險的上市公司。2011年3月18日，上市公司綠大地發公告稱，董事長何學葵因涉嫌欺詐發行股票罪，經昆明市人民檢察院批準，由云南省公安局執行逮捕。不久之后，因會計師事務所對公司2010年的財務報告出具了 “無法表示意見”的審計報告，綠大地變更為*ST大地。公開信息還顯示，2010年3月，*ST大地因涉嫌信披違規，證監會對公司立案調查，且認為公司涉嫌虛增資產、收入和利潤；2010年12月，公司控股股東何學葵所持限售股被公安機關依法凍結；2010年12月，*ST大地因涉嫌違規披露、未披露重要信息接受調查。

目前，*ST大地涉嫌欺詐發行股票事件還在調查中，而公司股價也從事發前的40多元下跌至10元附近，投資者損失慘重。

《每日經濟新聞》記者發現，*ST大地造假事件曝光前曾頻繁更換會計師事務所。自2007年12月底上市后的3年時間，*ST大地3次更換會計師事務所。公司2009年的財務報表，被中審亞太會計師事務所出具了“保留意見”的審計報告后，2011年初 （正值2010年年報即將披露之際），*ST大地更換了會計師事務所。頻繁更換審計機構的同時，*ST大地于2009年三季報至2010年一季報發布之間，反復修改業績預告和業績快報數據，異常混亂。

來自中國注冊會計師協會的數據顯示，截至今年4月30日，共有312家上市公司更換了會計師事務所，其中306家是A股公司，而去年同期更換的公司數量只有162家。不過相關人士稱，數量激增跟2011年會計師事務所多起合并有關。

/秘笈二/

高管頻繁離職 警惕業績下滑

在近期的公告中，僅9月4日當天，就有16家上市公司同時發布高管離職公告，而公告中的離職原因可大致分為三類：個人原因、身體原因、工作原因。

業內人士稱，實際上，上市公司高管離職的原因一是業績壓力，二是為了賣票套現，三是大股東更換帶來的管理層更換。在這些正常原因之下，上市公司個別高管離職可能不會引起投資者的質疑，但某家公司在一段時間內有高管人員密集離職，就需要警惕了，很可能是公司內部治理出了問題，而風險也將在高管離職后不久爆發。

2009年9月才上市的精藝股份，2011年業績就出現大幅下滑，今年上半年繼續下滑，業績變臉的背后，就有高管頻繁變動的現象。上市以來，從總經理到監事會主席、核心技術人員，目前基本已實現大換血。

另一案例是2011年初上市的振東制藥，上市不過一年多時間，該公司便遭到深交所的公開譴責。今年5月，深交所公告披露振東制藥在2011年（即上市當年），共發生了三起“關聯方資金占用”情況，而這些違規事件順利逃脫了各種審核，在公司的年報審查、股東大會上都順利過關，其內部治理的薄弱程度讓人驚訝。

與此同時，振東制藥上市以來高管變動也較為頻繁，最先辭職的是公司聘請的總經理，接著不到5個月時間，振東制藥的財務總監和副總經理相繼辭職，今年2月，董秘辭職。

在“最具治理風險上市公司”候選榜單中，振東制藥在列。

/秘笈三/

大股東一言堂 小心利益輸送

“A股上市公司內部治理的重點之一，就是要建立完善的制衡機制，防止大股東一言堂?！蹦呈袌鋈耸亢敛缓卣f道。

A股歷史上，大股東掏空上市公司的案例并不鮮見。曾經的長興實業（已退市）實際控制人柳玉濱，運用復雜的控股結構，掌握了長興實業超過30%的投票權，但其現金流量權僅僅只有不到6%。自其入主長興實業以來，柳玉濱就利用控制權通過資金往來、關聯交易、資產置換等方式掏空上市公司。

根據公開報道，柳玉濱曾經將1000萬元購得的大連遠東線路板廠，作價9400萬元與上市公司共同組建大連海方線路板有限公司，長興實業投入現金4800萬元占有33.8%的股份。此后，柳玉濱又將其持有的海方線路板56.2%的股權作價7988.16萬轉讓給上市公司，“一進一出”之間便盈利約6800萬元。柳玉濱通過類似的操作，逐漸掏空上市公司。

如果一家上市公司的任何決策都由大股東說了算，那么投資者必須打起十二分的小心，因為在這樣一個缺乏制衡的股權結構下，大股東很難公平公正地照顧到所有股東利益。

與之相對應，那些大股東占有很大控制權，但在企業的經營管理中，各種監督制度能夠有效制衡，即內部治理完善的上市公司，就可避免這一風險。例如格力電器，其實際控制人為珠海市國有資產管理局，大股東的背景和實力不可謂不強大，但在今年的年度股東大會上，大股東推選一名代表進入董事會的議案卻被機構投資者否決掉，投票反對的機構最終選出了自己推薦的董事會代表，捍衛了自身的合法權益。

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