缺賺錢效應 難怪資金不入場

來源：證券時報作者：崔威 本周市場連續重挫，主要股指紛紛創出三年多以來新低。上證指數已進入1時代。中小板指、創業板指更成為重災區，近三天累計跌幅分別高達5.7%和6.7%。市場破位下挫，恐慌情緒蔓延。11月以來，政策面和經濟面陸續出現向暖信號，但市場為何置之不理？我們認為應與價值投資理念引發的個股估值革命或者說估值結構調整密切相關。 政經向暖意味漸濃 雖然A股市場持續向下，但政策向好、經濟向暖意味漸濃。11月以來，政策和經濟方面都出現了一些積極信號。在政策上，監管層明確表示切實維護資本市場穩定健康發展；大力引進QFII機構，并擬放寬其投資額度上限，實施股息紅利稅差異化政策引導價值投資，IPO暫停發行近兩個月；上交所發布研究報告指出，中國資本市場將迎來新的春天，藍籌股已具備良好的長期投資價值，等等。 經濟層面也出現了轉暖信號。從10月數據看，10月份制造業采購經理人指數（PMI），重新回到榮枯線之上，并創下4個月新高。工業品價格指數（PPI）環比6個月以來首次回升，工業企業利潤增速回升顯著加快，10月規模以上企業利潤同比增長20.5%，環比加快12.7個百分點。這些數據均顯露出經濟企穩回升的跡象。 但市場始終不為所動，因為市場的底部形成不是單一因素所能主導的，而是在政策、經濟、技術、國際及市場心理等因素綜合影響下逐步形成的，脆弱的市場心理修復需要相當長的周期。 市場賺錢效應不足 就政策面看，監管層持續倡導價值投資理念，今年以來出臺多項措施打擊“炒小、炒新、炒差”等投機交易模式。長期以來，中小板、創業板估值在A股市場獲得較高溢價，目前其動態市盈率分別為24.56倍和29.39倍，較滬深300指數的9.63倍高出1到2倍。對比香港市場，A股的大盤藍籌股估值和香港基本相當，但小盤股和垃圾股的估值比香港高很多。近期，在價值投資理念潛移默化的推動下，加之許多中小市值個股面臨巨大的獲利盤和經營績效的雙重壓力，股價終于難以支撐而大幅下挫。 資本市場的本質是逐利，價差收益和分紅收益是獲利的主要方式，當價差收益模式生存空間縮小的時候，獲利的主要方式就是分紅收益。但A股股息分紅仍處于較低水平，統計顯示，去年至今2000多家上市公司僅有14家公司股息率超過3.5%，這意味著絕大多數股票分紅微不足道。在價值投資理念逐步深化和低迷的市場現狀下，當價差收益模式和分紅收益模式都找不到合適的投資標的時，便只能選擇離場觀望。就目前看，市場重心雖然不斷下移，但個股投資回報的吸引力并未顯著增強，因此場外資金始終作壁上觀。 耐心等候技術反彈 毋庸置疑，當前的市場走勢與政策、經濟走勢已經發生了一定背離。這種背離從內部因素而言，是價值投資理念從藍籌股向中小市值個股擴散導致的價值重估；從外部因素看，制約市場的中長期因素并未發生根本性變化，如經濟的短期回暖難掩長期憂慮，新股發行的暫停卻導致了IPO堰塞湖的形成，創業板的暫緩減持承諾無法阻擋12月份的解禁高峰等等。 我們認為，在缺乏實質性重大政策出臺的情況下，價值投資理念下的個股估值革命仍將持續較長時間，只有空間上的釋放和時間上的消磨才有可能帶來較大的技術性反彈。（作者單位：天源證券）