九州證券鄧海清： 全球流動性拐點已到來 債市"嚴峻時刻"將持續1～2年

每經編輯｜每經記者 朱丹丹    

每經記者 朱丹丹

自美國大選之后，美元指數穩居100關口，人民幣匯率持續承壓，加之資金價格上行，近期有關 "流動性拐點"的討論再度升溫。

那么"全球流動性拐點"是否已經到來？如果到來又對中國宏觀經濟會有怎樣的影響？接下來中國的貨幣政策會怎樣？同時，在"流動性拐點"討論升溫和債券市場遭遇"黑天鵝"的背景之下，包括股市、商品、黃金等在內的大類資產會受到什么影響？趨勢如何？

針對這些問題，《每日經濟新聞》記者（以下簡稱NBD）專訪了九州證券全球首席經濟學家鄧海清。

債市將進入"嚴峻時刻"

NBD：時隔不久，對于"流動性拐點"的討論再度升溫，您認為"全球流動性拐點"已經到來了嗎？為什么？

鄧海清：是的，"全球流動性拐點"已經到來。第一，近幾個月全球通脹呈現明顯的回升趨勢；第二，特朗普可能的新政改變全球通脹預期；第三，貨幣寬松導致全球資產價格泡沫，繼續寬松的潛在風險巨大；第四，美聯儲加息周期重啟已經成為確定性事件，歐洲、日本央行由降息轉為維持利率不變，中國央行貨幣市場利率收緊，這些事實都表明全球流動性拐點已經到來。

與此同時，個人認為2016年下半年和2017年，尤其是2017年這個流動性拐點的跡象將會越來越明確。主要有兩個原因：首先，政策方面一個處方的變化，即2016年在貨幣政策和財政政策的選擇方面。特朗普勝選、歐央行的表態以及中國的供給側改革，都比較清晰地反映了一點：從貨幣轉向財政。也就是我們之前提出的財政、貨幣政策的"攻防轉換"，全球市場都基本如此。其次，進入2016年，大宗商品價格出現全球性上漲，包括石油等品種，進而使全球性PMI、CPI及PPI均出現回升，可以說為未來全球央行普遍收緊貨幣提供了幾個基本面支撐。

總的來說，結合上面兩個角度來看，到2017年下半年全球加息預期會從美聯儲"一枝獨秀"式轉化為一個全球普遍的議題。

NBD：那么，"全球流動性拐點"對中國宏觀經濟會有怎樣的影響？如何看待接下來中國的貨幣政策？

鄧海清：影響應當不大。全球央行貨幣政策拐點對中國主要有兩方面影響：一方面美元走強、人民幣貶值，由于中國債務結構中外債規模很小，因此資本外流并未顯著危害中國經濟，反而能促進中國出口；另一方面中國貨幣市場利率收緊，中國央行短期內存貸款加息的可能性不大，影響僅限于貨幣市場和債券市場，而利率收緊更大程度是對"資產配置資產荒"的修復和對過度期限錯配的打擊，貨幣市場和債券市場利率過度上行、危害實體經濟的可能性很小。

NBD：具體到市場而言，前一段時間全球債券市場已經“失血”，您如何看待接下來的債券市場情況？會有所好轉嗎？

鄧海清：不認為債券市場會有趨勢性好轉，短期波動性好轉難以預測。此輪債券市場調整是在全球通脹拐點和全球央行貨幣政策拐點下的長期調整，目前調整幅度很大，不排除會有短期的恢復，但因為債市驅動因素的拐點已經確立，在特朗普新政被證偽、美聯儲停止加息之前，債市長期惡化的趨勢不會改變。

總的來說，個人覺得債券市場從2016年底開始基本上就進入到歷時1~2年之久的一個“嚴峻時刻“，即從前兩年的黃金時代轉化為一個嚴峻時刻。

未來表現：股市＞大宗商品＞黃金＞債券

NBD：在流動性拐點討論升溫、債券市場大跌的背景下，股市、大宗商品、黃金等大類資產會受哪些影響？

鄧海清： 理論上，如果只考慮流動性問題，則"全球流動性拐點"對于所有資產全部利空，包括股市、大宗商品、黃金、債券，因為全球央行放水正是2009～2016股市、債市上漲，2016年大宗商品、黃金上漲的主要原因，其中大宗商品、黃金上漲在2016年之前受美國鷹派貨幣政策導致的強勢美元壓制，2016年之后美聯儲貨幣政策收緊不及預期，美元見頂，大宗商品、黃金上漲。

但更大的視角來看，由于流動性并非大類資產價格的唯一決定因素，因此通盤考慮未來各類資產表現的排序是：股市＞大宗商品＞黃金＞債券。其中，股市受益于特朗普未來新政導致的"再通脹"，加上風險偏好回升，股市上漲概率最高；大宗商品同樣受益于"再通脹"政策，但前期各類大宗已經出現一輪暴漲，短期存在回調壓力，疊加強勢美元的長期利空，大宗商品長期表現第二；黃金利空因素包括流動性收緊、美元走強、避險情緒消失，但"再通脹"利好黃金，黃金表現會顯著弱于上半年，但并非最差；債券是最差的資產，因為"再通脹"直接打擊債市，而且"再通脹"帶來的加息提速更是利空債市。

NBD：面對動蕩的宏觀環境，您認為投資者當如何做好大類資產配置?又該注意哪些問題？

鄧海清：首先，大類資產配置按照股市＞大宗商品＞黃金＞債券進行配置；其次，需要考慮匯率風險，短期強勢美元難以阻擋，美元資產最為優質。但長期來看，若中國經濟企穩得到國內外投資者的一致認同，則在人民幣已大貶的情況下，人民幣資產將具有顯著的配置價值。

NBD：剛才您提到"人民幣資產將具有顯著的配置價值"，但最近人民幣匯率持續走低，您又如何看待美元或者人民幣走勢？

鄧海清：個人堅定認為現在美元的升值是一個短期現象， 2017年美元最大的可能性就是先升值后貶值，且是長期性貶值。長期來看，我們認為不是強美元或者弱美元政策。進入2017年，全球央行都會討論加息預期這個問題，自然美元指數走勢就沒有那么強。加之特朗普可能推行貿易保護主義以及美國財政赤字大擴張，怎么可能維持一個強勢美元？所以現在強勢美元的政策是一個偽命題。2017年尤其下半年，人民幣資產成為受全球資本推崇的資產，可能會成為大概率事件。

此外，我認為人民幣匯率拐點一定會發生在2017年，但還不能確定是上半年還是下半年，這主要取決于特朗普上臺之后經濟政策的明朗化程度。