央行“舉手投足”間 就化解了流動性“困境”

近期，央行如何應對貨幣市場巨額到期資金成為市場關注的焦點。其實，只要搞懂央行流動性調控的目標，就可大致分析出央行可能采取的措施。去年貨幣政策強調穩健，流動性目標是合理充裕，今年貨幣政策基調調整為穩健中性，流動性目標相應的調整為“維護流動性基本穩定”。根據今年以來央行調節流動性的措施，筆者將之概括為“舉手投足”，“舉手”指的是貨幣市場利率的調整，“投足”則是各種流動性補給方式。央行在“舉手投足”間就化解了當前的流動性“困境”。

關于“舉手”，央行在春節前后已經進行了一次，包括春節前央行上調MLF利率和春節后上調逆回購和SLF利率。“舉手”的目的有兩個：一是調控新增信貸。央行最新公布的數據顯示，1月份新增信貸2.03萬億元，較市場預期的2.55萬億元有不小差距。這與1月24日央行上調MLF利率10個基點的引導作用有關，提高資金成本，讓“緊俏”的信貸資源流向實體經濟。

二是防范金融風險。貨幣市場利率上行有助于“防控資產泡沫”，這在業界已經達成共識。因為貨幣市場利率上調的目的是防風險去杠桿而不是抑制經濟過熱和通脹，調控對象是金融市場脫實向虛等不合理的加杠桿行為而并非實體經濟，所以屬于定向加息的范疇。定向加息的目的是以全市場都可見的實際行動，來有效引導和管理市場預期，而不會對實體經濟產生直接的副作用。

至于“投足”，包括公開市場逆回購、MLF、SLF等工具，這屬于央行調節流動性的常規工具。2月份，貨幣市場有于2萬億元流動性到期。截至本周，這部分到期流動性已被央行化解大部分。化解的方法可簡單分為三類：

一是讓一部分流動性自然到期，央行不予理會。2月4日至2月10日，央行連續六天暫停公開市場逆回購操作。央行給出的理由就是：隨著現金逐漸回籠，目前銀行體系流動性總量處于較高水平。為保持銀行體系流動性基本穩定，暫不開展公開市場逆回購操作。

二是及時恢復逆回購。從2月13日開始，央行恢復了逆回購操作，但資金凈回籠模式一直延續到2月15日。2月16日，央行在公開市場進行了2500億元逆回購操作，凈投放資金1000億元。這是央行1月22日以來首次恢復資金凈投放操作。央行此舉有對沖約6000億元臨時流動性便利操作（TLF）的意味。1月20日央行通過TLF為幾家大型商業銀行提供了28天期臨時流動性支持。

三是開展MLF等操作向金融機構投放資金。在恢復逆回購和資金凈投放之后，央行于2月15日開展了年內第三次MLF操作，共計3935億元。去年央行共展開了17次MLF操作，與逆回購一起保證了流動性處于合理充裕狀態。事實證明，這種組合方式對流動性調控目標的實現非常有幫助。因此，盡管今年流動性調控目標已經修訂為“維護流動性基本穩定”，但這種操作手法仍將延續下去。

“舉手”是價格型工具，“投足”是數量型工具，而流動性調控從數量型向價格型過渡是貨幣政策演變的趨勢之一。盡管今年初的價格型工具的使用，引起了市場的各種猜測，但在基本明了央行的意圖之后，市場逐步歸于平靜。從市場表現來看，央行提升貨幣市場利率的目的基本得以實現。然而，由于價格型工具具備強大的輻射作用，央行對它的使用會較為慎重。

今年與去年相比，流動性調控目標有了不少變化，這是央行選擇流動性調控方式的基礎。不論央行是“舉手”還是“投足”，其目的都是要保持貨幣政策的穩健中性，進而實現金融防風險、經濟穩增長。