創新企業上市應逐漸完善市場化機制

每經編輯｜朱邦凌    

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朱邦凌

獨角獸這一幾個月前還鮮為人知的經濟術語，現在戴著一層神秘的色彩站到了A股市場舞臺的中央。富士康、藥明康德、寧德時代等獨角獸企業已經或即將過會，包括獨角獸在內的創新企業登陸A股或發行CDR（中國存托憑證）的政策，也迅速落定。

《關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若干意見》，由國務院辦公廳轉發，高規格的發布更具權威性。筆者認為，獨角獸新政在試點過程中，應逐漸完善市場化機制，后續應逐漸在創新企業上市過程中進行新股發行制度市場化改革，在創新企業篩選、價格形成機制等環節穩妥進行市場化嘗試。創新企業的迭代快、易顛覆、高風險性等特點，不宜由監管部門進行過多的信用背書。

第一，并不是所有的“大象”都是獨角獸，獨角獸還應具有創新性。讓處于快速成長階段的小獨角獸上市，更能讓投資者分享成長紅利。

《意見》提出，按照市場化、法治化原則，開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點。試點企業應當是符合國家戰略、掌握核心技術、市場認可度高，屬于互聯網、大數據、云計算、人工智能、軟件和集成電路、高端裝備制造、生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業，且達到相當規模的創新企業。

《意見》還為試點企業劃出了規模門檻：其中，已在境外上市的大型紅籌企業，市值不低于2000億元人民幣；尚未在境外上市的創新企業（包括紅籌企業和境內注冊企業），最近一年營業收入不低于30億元人民幣且估值不低于200億元人民幣，或者營業收入快速增長，擁有自主研發、國際領先技術，同行業競爭中處于相對優勢地位。

據媒體分析，目前符合CDR發行條件的僅有6家，分別是阿里巴巴、中國移動、百度、京東、網易、中國電信。港股僅有騰訊一家符合要求。這7家企業，實際上只有BATJ、網易可稱為獨角獸。中國移動、中國電信等企業，只能算作紅籌藍籌股、大象股。

并不是所有的“大象”都是獨角獸，不是所有達到一定估值或者市值規模、營收和利潤規模的就是獨角獸。在國際上，對獨角獸的界定標準有兩條：除了10億美金的估值標準外，還有一個更加重要的標準，就是企業具有創新性。

獨角獸并不僅僅是企業估值比較高，更重要的是企業的商業模式具有獨特性，在所在行業具有獨特優勢和競爭力。創業公司要想成為獨角獸，就必須創造一個全新的品類，并且在這個品類當中成為王者。這種創新并不一定是顛覆，但起碼應該“不同”，具有自身的創新特色。

第二，創新企業篩選應逐漸形成市場化機制，而不是單純由專家“選美”。

證監會將成立科技創新產業化咨詢委員會，充分發揮相關行業主管部門及專家學者作用，嚴格甄選試點企業。咨詢委員會的組成，包括相關行業權威專家、知名企業家、資深投資專家等。

甄選的過程將綜合考慮商業模式、發展戰略、研發投入、新產品產出、創新能力、技術壁壘、團隊競爭力、行業地位、社會影響、行業發展趨勢、企業成長性、預估市值等因素。從流程上看，咨詢委員會對申請企業是否納入試點范圍作出初步判斷，再由證監會審核決定申請企業是否列入試點，并嚴格按照法律法規受理審核試點企業發行上市申請。

在獨角獸上市初期，這樣的篩選做法應該比較穩妥。經過咨詢委員會的層層篩選和嚴格把關，“偽獨角獸”和打著創新企業之名進行龐氏騙局的欺詐上市者將會減少。但即使嚴格把關，也難以根本杜絕。這是由創新企業的內在性質決定的，創新企業具有迭代快、易顛覆、高風險性等特點。有些創新企業或者創新失敗，或者是進行長期的有預謀的龐氏騙局，短期內即使業內專家也可能分辨不清。因此，不宜由監管部門長期進行過多的信用背書。

樂視網的前車之鑒自不必說，賈躍亭到底是創業失敗還是龐氏騙局，至今莫衷一是。就連已經初步成功、早已實現量產的特斯拉，也一直飽受質疑。在十幾年里，危機始終伴隨著特斯拉，甚至幾次差點破產。最近，美國國家運輸安全委員會對電動汽車致命事故展開調查，特斯拉遭遇股債雙殺。

創新企業是一把雙刃劍，在高回報、高成長性的背后，也伴隨著高風險。對這些創新企業，如果長期由專家、企業家、官員組成的委員會來負責篩選，道德風險與專業眼光是一個方面，具有官方特點的信用背書更需三思。因此，這種篩選機制應是試點時期內的過渡措施，從長遠來看還是應當逐漸讓位于市場化的創新企業篩選機制。

（作者為財經專欄作家）