管清友：去杠桿務必牢記“行百里者半九十”

管清友

世界銀行近日發布《中國經濟簡報》，對中國經濟十足的韌性表示贊譽。該報告還特別提出，在貨幣政策和監管政策的組合作用下，近幾個月來中國企業杠桿率“趨于穩定”，一系列舉措有助于實現有序去杠桿。

盡管得到世行這樣的機構贊譽，但對中國企業去杠桿這件事來說，我們一定不能忘記“行百里者半九十”這樣一個道理。本文是想談一點政策建議，即從建議的角度，而不是從預測的角度去看問題。

圖片來源：視覺中國

從傳導鏈條來看，我國從民企到國企再到地方政府平臺，在緊縮和監管的擠壓下，已經開始新陳代謝、破舊立新。

但以往也出現過這樣的先例：就是到最后政策沒能繃得住，于是從緊縮又回到寬松，結果前功盡棄，預期逆轉，然后出現逆淘汰：效率低的留下，效率高的卻被錯殺。

當前在我國各種類型的市場主體中，市場化程度并不一致，加上政策干預能力比較強，在這種情況下，寬松去不了杠桿，只有緊縮才能出清，也只有出清才能實現升級轉型。

所以，這一輪強監管去杠桿，從政策建議角度，我是不主張放松的。不是一番寒徹骨，哪得梅花撲鼻香？沒有一個國家的經濟能夠隨隨便便、輕輕松松轉型升級。

道理很簡單，沒有上世紀90年代末期的整頓，就很難換得后來中國經濟的脫胎換骨。雖然過程很痛苦，幾乎所有的企業機構和個人都受到影響，但也證實了沒有出清就沒有升級。

這一次的情況也一樣，要對效率最高的企業和機構形成正向預期和正向激勵，讓他們能存活下來。這樣在未來幾年，他們一定能夠擴大市場份額，引領行業發展。

如果現在轉向貨幣和信用的雙寬松，那就很可能導致前功盡棄，并造成負向激勵和逆淘汰。不能再走老路了。因此政策現在要做的就是緊信用、寬貨幣，給量不給價，保持流動性松緊適度。但是，用資金成本這條紅線倒逼企業轉型升級，打破剛性兌付，釋放風險，并及時處置風險點、出血點。這就好比一個排毒的過程。

在全球貿易保護主義抬頭的情況下，給我們國內調整的窗口時間并不寬裕，必須盡快完成，不然可能兩面受壓。因此要在對中國發展的外部環境有充分認識的基礎上，加快內部改革步伐，全面啟動內需。放松管制、打破壟斷、監管到位、釋放潛力，實現黨的十八屆三中全會提出的國家治理現代化。

去杠桿的后果之一，就是會有一部分中小金融機構、地方平臺陷入破產整頓，可能會包括城商行、農商行、小型券商、信托、融資租賃公司等。未來幾年，金融業的日子仍然很難過，因為金融業的“三去一降一補”才剛剛開始。

互聯網金融的某些業態和模式已經出現“跑路”的現象，和其他金融業態一樣，互聯網金融最后也一定會形成“頭部化”，即剩下的都是大機構，或者單一業務做得非常強的。

地方政府平臺現在風險也開始暴露，對此中央層面要做的就是管控好預期，不使緊縮預期逆轉。不光要讓企業和機構形成去杠桿的穩定預期，也要讓地方政府和中央執行層面的部委形成去杠桿的穩定預期，防止政策變形或陽奉陰違地執行。

資本市場改革面臨千載難逢的機會，但現在進展緩慢。與歐美等市場的改革力度相比，我國資本市場無論從發行制度還是交易制度看，改革都還偏慢，方式也有不對之處。大量的企業到境外上市，這本身就很說明問題，就是因為境內沒有提供很好的上市制度環境和交易平臺。存量改革阻力大、既得利益盤根錯節、積重難返。不經歷一場痛苦的改革，資本市場很難蛻變。

為此中國資本市場應該要盡快啟動以下幾條改革：第一，退市制度嚴格化、陽光化，無論國企民企一視同仁；第二，授予現有的兩大證券交易所更大自主權，積極進行改革嘗試；第三，按照國際最先進標準在雄安新區組建第三家證券交易所。

當前的要害不在于讓所謂獨角獸回歸，而在于我們的資本市場能夠發現和培養獨角獸。

中國經濟有潛力、有韌性、有空間。只要決心堅定、思路正確、方式得當，在這一輪出清過后，中國經濟仍然會迎來幾十年的相對快速且可持續的發展。（作者為如是金融研究院首席經濟學家）