國聯民生證券熊雷鳴：著力破解科創企業融資困局，以“資本陪跑”共建良性循環生態

每經記者｜王海慜    每經編輯｜彭水萍    

2025 年11月28日，由每日經濟新聞主辦的“2025資本市場高質量發展論壇”在成都隆重舉行。論壇以“穩質強基，向新而行” 為主題，匯聚業內各大機構的專業人士，共同探討資本市場創新突破路徑。

                         國聯民生證券執行副總裁熊雷鳴

國聯民生證券執行副總裁熊雷鳴受邀發表主旨演講，圍繞 “推動科技與資本融合創新，共建‘科技—金融—產業’良性循環機制” 展開深度分享，直擊科創企業融資痛點，提出系統性解決方案。 

在熊雷鳴看來，科技型企業作為新質生產力的核心載體，普遍具有高成長、輕資產、長周期與高風險并存的特點，其發展存在諸多風險。為此，金融服務必須突破傳統模式，推動科技與資本融合創新，共建良性循環機制，提供更為精準、耐心和全周期的服務支持。

科創企業融資難未得到根本改善 

熊雷鳴在演講中指出，中美貿易戰之后，中國科技發展備受關注，但科創企業從基礎研發到產業化的“死亡之谷”依舊難以跨越，成功概率僅為千分之一。而金融機構對科創企業的支持力度，與國家倡導和企業需求仍然存在脫節，多項數據揭示了當前面臨的一些現實挑戰。

在間接融資方面，科技型中小企業間接融資規模為3萬億元左右，占全部社會貸款規模比例僅為0.4%左右。“科創企業多為輕資產，核心資產可能只是一個idea或知識產權，傳統借貸模式難以對其進行估值和風險評估”，熊雷鳴解釋稱，這也導致盡管科技型中小企業獲貸率持續改善，但絕對水平不足50%，大量企業難以獲得銀行信貸支持。 

股權融資同樣不容樂觀。盡管國家多年來大力推動創投基金發展，但2023年成為重要轉折點。熊雷鳴指出，2023年至2025年，科創類創投基金認購金額增速放緩，核心原因在于2023年下半年IPO收緊后，資本退出渠道受限，投資機構變得愈發謹慎，“創投機構的風險偏好可能趨于保守，風格傾向于為追求更快退出和更確定的回報，短視化現象突出。” 

多重挑戰交織，金融機構“不敢投、不會投”

融資困境的背后，是科創企業特性與金融市場環境的多重矛盾。熊雷鳴將核心問題歸結為金融機構對科創企業“不敢投、不會投”兩大癥結，而這一現狀由多重挑戰共同促成。 

科創企業自身高風險屬性是首要因素。熊雷鳴表示，科創企業可謂面臨“九死一生”的經營風險。數據顯示，2019~2023年的5年間，關停/倒閉的創業公司數量是之前5年的3倍左右，進一步加劇了投資機構的顧慮。 

退出渠道不暢則加劇了投資謹慎情緒。熊雷鳴通過中美對比揭示關鍵差異：美國硅谷創投基金對賭條款使用率僅為5%，而國內這一比例高達80%以上，境內架構的創投項目更是達到90%。“對賭回購條款將大部分風險轉移給了創業企業，投資者實則形成了本金加利息的固定收益模式”，他直言，這種機制違背了風險投資本質。更嚴峻的是，退出困境引發訴訟潮，去年國內某頭部基金管理機構甚至大量招募訴訟律師，專門用于對到期無法實現對賭條款的被投科技企業發起訴訟。

創投資金來源結構不合理進一步激化矛盾。熊雷鳴透露，當前創投基金中70%以上資金來自國資LP，部分地方政府出資占比甚至高達百分之八九十。國資對資金保值增值的要求，推動了對賭條款的普遍使用和訴訟頻發。同時，LP與GP之間在風險管控、企業賦能等方面的權責界定模糊，影響了投資效率。 

金融機構自身能力不足也不容忽視。熊雷鳴指出，多數金融機構仍沿用傳統業務模式，缺乏發現科創企業價值的專業能力，對科創企業的支持也僅停留在資金層面，難以提供全周期賦能服務，這正是“不會投”的核心所在。

三大路徑破局，構建風險共擔價值共創生態

面對“不敢投、不會投”的行業痛點，熊雷鳴提出三大系統性建議，旨在推動科技、產業與資本深度融合，共建良性循環機制。

首要任務是培育風險投資文化，厘清各方權責利邊界。熊雷鳴強調，科創投資本質上是風險投資，必須正視投資風險。他肯定了政策層面近兩年的調整，包括司法領域減少對初創企業的訴訟、放寬對創始人的限制措施等。

“創業者多為科研人員，本可擁有優越生活，若因創業失敗面臨限高、家庭生活受沖擊，將嚴重打擊創新創業積極性”，他呼吁進一步明確LP、GP、創始人的權利義務，讓風險投資回歸本質，“制度層面需要明確‘勤勉盡責’的尺度，厘清GP的權利與義務，使得GP真正定位為管理人而非通道，提升處置工作的專業性與效率性；制度層面限制對賭協議范圍與效力，從司法內涵導向來倒逼LP回歸風險投資的股權屬性，多元化LP的考核體系，不再以保值增值作為考核的唯一標尺；從制度層面增加對賭協議執行訴訟普適的緩釋期，契合國家層面寬信用的政策導向，對財產凍結、查封等影響企業持續經營的司法手段審慎采用；推進個人破產法的立法建設，給予創始人基本生活保障以及再創業的可能性，激發社會創業熱情。”

其次，要優化資金風投屬性，豐富資本退出渠道。熊雷鳴表示，不同資金的風險承受能力不同，“創投基金大部分資金來源于風險偏好較低的政府與國資，要放寬諸如銀行、保險等長期資金的準入，并在政策層面予以鼓勵，使得資金來源更加市場化，通過組合管理的運作模式，降低資金的投資風險；同時，豐富基金退出渠道，優化基金退出對于IPO的依賴，活躍二級并購市場，大力發展S基金（二級市場專門收購‘進退兩難’項目，鼓勵AMC設置專門的S基金，承接基金退出)。”

最為關鍵的是，增強金融機構的價值發現與價值提升能力。熊雷鳴用馬拉松作喻，“科創企業成長為參天大樹，需要全程補給而非單次投資。金融機構要從‘資金提供者’轉變為‘企業陪跑者’，提供全生命周期服務。” 他指出，當前優秀的股權投資機構多由產業出身人士主導，金融機構需加強與產業的結合，吸納更多具備產業背景的人才，才能真正發現科創企業價值。

熊雷鳴以科創板為例分享了成功實踐：科創板推出后，半導體產業鏈已涌現100多家上市公司，面對西方的卡脖子我們從2018年的“連滾帶爬”發展到如今的“從容應對”；創新藥領域也實現逆襲，昔日依賴國外創新藥的局面徹底改變，國外大型醫藥公司紛紛收購中國藥企的創新藥。這充分證明，資本市場的精準支持能為科創產業帶來質的飛躍。

“當今世界競爭的核心是科技競爭，資本市場在科創金融服務方面仍有大量工作要做”，熊雷鳴在演講結尾呼吁，通過培育風險投資文化、優化退出渠道、強化產業協同，破解“不敢投、不會投”難題，讓金融資本真正賦能科創企業，共同迎接科創金融更加璀璨的春天。

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