成本上漲施壓江中藥業主打產品毛利率或大降

太子參的大幅漲價，給江中藥業（600750，收盤價26.42元）的主打產品健胃消食片造成了沉重的成本壓力，東北證券預計今年上半年該產品的毛利率同比將大降，但同時認為隨著新參的上市，下半年毛利率有望逐漸回升，全年的毛利率可能比去年低5%～10%。

    江中藥業試圖在其他產品上取得突破，其于2008年推出的初元復合氨基酸口服液產品今年銷售收入可能超過3億元，東北證券預計該產品將邁過盈虧平衡點，實現盈利。

成本高漲壓縮盈利

    健胃消食片是江中藥業第一主打產品，2010年銷售了近2.3億盒。最近兩年，雖然健胃消食片的銷售收入仍然在增長，但增速由2008年的18.81%下降到去年的9%，今年上半年還有可能出現負增長。

    健胃消食片的主要成份為太子參、陳皮、山藥等。2009年太子參價格一直穩定在30元/公斤，去年太子參主產地福建和貴州遭受了冰凍、干旱、洪水等自然災害，導致減產了三分之一以上。在供需不平衡的背景下，太子參的價格從2010年初的不到50元/公斤一直漲到今年4月份的最高400元/公斤，最大漲幅近10倍。

    由于一盒健胃消食片平均大約需要8.7克的太子參，如果太子參的價格在400元/公斤，相當于一盒健胃消食片僅太子參的成本就達到了3.48元，而健胃消食片的市場平均售價僅為6.5元/盒，這就大大超出了公司的承受力。所以在太子參價格達到高峰的一季度，公司采取了適當減產的措施。

    公司太子參的備貨庫存一般為1～2個月的用量，公司從去年四季度到今年一季度的采購成本應該為200～250元/公斤，4月份的采購價可能在250元/公斤以上，最高可能達到300元/公斤以上。在5月份的停產檢修期結束后所用的可能是4、5月份采購的高價參，因此二季度的毛利率肯定會低于一季度，今年上半年消食片的平均毛利率可能在30%左右，同比將下降30%以上。

保健業務有望加快成長

    江中藥業近年來也在尋求其他的收入增長來源，保健品是其主要突破方向。

    公司在2008年推出了初元復合氨基酸口服液兩款產品，分別針對術后人群和體質虛弱人群。在初元推出當年，共實現銷售收入4934萬。2009年再上新臺階，初元營銷團隊發展到1000余人，初元全年實現銷售收入2.01億元，同比增長308%。

    初元2010年的銷售增長遇到了瓶頸，收入為2.25億元，同比僅增長12%。東北證券認為，銷售增速低于預期的主要原因在于新成立的保健品銷售團隊增長過快，在經過兩年的高速增長后，團隊人員間需要一定的磨合和調整，這也造成了管理費用的增加。而且產品的升級換代還處于交替期，新老產品共存，由于擔心影響老品的銷售，公司對新品的廣告沒有及時跟上，新品也沒有全面鋪貨。

    今年公司已經將復合肽系列在全國全面上市，廣告投入也將隨之跟上，今年以來銷售形勢較好，東北證券預計今年初元的銷售增速將加快，同比有望增長35%左右，銷售收入可能超過3億元，將邁過盈虧平衡點，實現盈利。

    江中制藥的長期看點在于公司在2010年推出的高級滋補保健品參靈草，其主要成份為西洋參、靈芝和冬蟲夏草，主要功效是抗疲勞、增強免疫力和延緩衰老。2010年的銷售收入在2000萬元左右，今年有可能突破億元的銷售額，成為公司新的收入增長點。但由于前期投入較大，東北證券預計在尚未達到規模效應前，短期內估計還很難實現盈虧平衡。

    從短期看，太子參的價格變動是影響公司利潤的最大因素，太子參全年采購均價每下降50元/公斤，將減少成本1億元左右。從中長期看，初元和參靈草的銷售情況將對公司利潤產生重大影響。東北證券預測江中藥業2011～2013年的每股收益分別為0.98元、1.32元和1.75元，若太子參價格在下半年跌幅較大，業績或能超出預期，因此給予“推薦”評級。  東北證券

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