發審制度前行

7名發審委委員投票，同意票達到5票即為通過，未達到5票即為不通過——7名委員決定一個擬上市項目的生死。 25名主板和中小板發審委委員、35名創業板發審委委員，合計60名委員每年決定著超過300家擬上市公司的命運，支配著數千億資金的歸屬。 沒有經歷過上發審會的人，很難想象那種令人窒息的緊張和壓力，而這就是代表我國核準制根基的發審委制度。 發審委制度與我國A股市場相伴相隨，不可否認的是，自1993年設立發審委以來，發審委在發揮專家把關功能，提高發行審核工作的公信力方面發揮了重要作用。經過不斷的改革和完善，發審委制度逐步形成了“專業審核、獨立判斷、陽光作業”的基本特征。 但是，問題依然存在，并在一定程度影響著市場效率和資源的配置。 其一，發審委制度本身是行政審批，而新股發行是市場化行為，以強硬的行政審批對接市場，發審會凌駕于整個資本市場之上，容易造成資源配置的扭曲。目前這種現象已經相當明顯，所有的投行、所有的擬上市公司、所有的中介機構的核心任務，就是使其申請材料符合監管部門的審批標準。會計、法律便成為至關重要的兩環，因為項目的財務風險和法律合規決定了項目的成敗。 這樣削足適履、批量造出的是大量看起來合乎規范、利潤連年增長的公司，但卻在一定程度上喪失了企業個性、違反了行業規律，更隱含了一定的包裝風險，不少上市公司避免不了一年績優、二年績平、三年虧損的格局。周期性行業的波動本來就是正常的，高科技企業的業績也是不穩定的。而從國外經驗看，投行更應承擔的責任是資產的定價、投資價值的路演，以及吸引有興趣的買家。而對于市場來說，決定一個公司價值的，更多的是未來的現金流而非過去的歷史業績。 其二，目前發審委委員的監督與制約機制存在一定問題，表現在其權力、風險、責任并不匹配，其手握重權，決定項目的生死，但是，卻缺乏對其很有效的制約。而在具體工作程序上，發審委委員審核項目材料，只能用幾天時間甚至更少時間看多家擬上市公司的申報材料，并作出獨立客觀的判斷，對其個人素質和敬業程度的要求很高。發審委否決意見的形成，主要由一般合規性問題和不確定性或風險問題兩個方面組成，而后者一般無法量化，需要委員獨立作出判斷。從這個角度說，任何一個項目被否的原因，往往可以在已過會的公司里找到一個反面案例，這容易導致投行和擬上市公司無所適從。 其三，發審委的審批，實際上是對擬上市公司的一種隱性擔保。投資者的心理是，企業能過會便是好公司，不用擔心質量問題，也不用擔心發行問題。這在一定程度導致投行的銷售功能弱化甚至喪失，因為只要審批通過一定可以發出去，而面向機構投資者和高端客戶的銷售能力無從建立。而對于市場來說，由于投資者的不成熟，導致任何過會的、哪怕是沒有知名度的公司也能得到追捧和炒作。但是，發審委并不能從經濟上承擔這樣的擔保功能。 從另一個層次看，我國證券市場20年走過了發達國家30年、50年甚至是100年走過的道路。而發審制度從無到有，也一直前行：1993年至1999年9月，證監會內設審核程序，其時項目由各省市劃分額度，鮮有項目被斃情況；1999年10月至2003年12月是發審委條例階段；2003年12月至今，是新發審委制度實施階段。 經過多年的探索，發審委制度在不斷透明化、陽光化：從2003年發審委委員名單的公開，到2009年創業板第一場發審會對媒體的部分開放，2010年開始公布企業被否原因，再到今年的招股書預披露，未來有望實施的受理即披露、及時披露反饋情況。可以看到，監管層正在堅定不移地推動發審制度變革，堅持資本市場“公開、公平、公正”原則的決心。 任何改變或改革都不是一蹴而就的，任何現存制度很難說都是完美的，只要向著正確的方向推進，堅持公開、透明、公正，終究會實現改革的目標。