資本外流壓力不可低估

在近期發布的第二季度及上半年國際收支平衡表初步數據中，最引人矚目的莫過于第二季度出現了高達714億美元的資本和金融項目逆差(含凈誤差與遺漏)，導致上半年出現203億美元的資本和金融項目逆差(含凈誤差與遺漏)。這樣的數據，不可避免招致中國出現大規模資本外逃的猜疑，畢竟第二季度直接投資仍有386億美元的凈流入。外管局指出，上半年跨境支付同比增長24%，其中境外直接投資項下這類我方擁有主導權的資金流出增長74%，而外商直接投資和證券投資撤資、外方投資收益匯出等外資主要撤離渠道的資金流出僅增長15%。但從總體情況來看，我們仍然不可忽視第二季度以來與日俱增的資本外逃壓力，而且這種壓力將繼續保持到明年，甚至更長時間。

為什么第二季度以來資本外逃壓力與日俱增？原因不在于賬面統計的外商直接投資和證券投資撤資、外方投資收益匯出等常規數據，而是在于變相資本流動。畢竟，我們置身于一個變相資本流動規模驚人的世界，而且中國龐大的對外經貿規模也為企圖隱身其中的投機資金創造了巨大空間。

在人民幣貶值和中國經濟前景不確定預期驅動下，投資者會有強烈的動機重新配置資產，打著“對外直接投資”旗號的資本外流會有較多增長，更不用說在貨物貿易中通過轉移定價實現的跨境資本流動。至于通過服務貿易的轉移定價和其他操作實現跨境資本流動，由于服務貿易項目比貨物貿易項目更難確定公允價格，這種操作遭遇狙擊的“風險”要低得多。在國際經貿實踐中，服務貿易中的轉移定價和母子公司之間代墊工資、差旅費、研修生活費、住宿費等行為早已被跨國公司作為逃避稅收和資本管制的手段。

展望未來，這種資本外逃壓力之所以會延續，關鍵原因在于歐洲經濟萎靡不振，新興市場經濟體風險積聚。一旦其危機成為現實，就會通過金融市場危機傳染機制對中國貨幣匯率、資本流動產生影響。而美國經濟基本已走上正軌，市場參與者“逃向美元”的動機將持續相當一段時間。

去年下半年以來，新興市場宏觀經濟運行波動劇烈：經濟增長急劇失速，資本大規模外逃，貨幣對美元匯率大幅度貶值。雖然今年頭兩個半月新興市場貨幣匯率和資本流入一度出現反彈，但從3月下旬起再度逆轉，即使“金磚國家”這樣的熱門新興市場經濟體也未能幸免。

2010-2011年，巴西經濟增長率從7.5%猛跌至2.7%，今年一季度只有0.8%，雷亞爾對美元匯率貶值幅度達到兩位數。由于貨幣貶值和經濟增長急劇失速，巴西企業在國際市場融資難度大大提高，外債危機風險急劇上升。去年，巴西企業在國際市場獲得融資470億美元，今年預計只有1億美元，而今年巴西企業到期外債約有273億美元(巴西中央銀行數據)。

2010-2011年，印度經濟增長率從10.6%跌至7.2%，今年一季度更跌落到5.3%，為9年來的最低點。到6月末，印度盧比對美元匯率已比3月份貶值10%以上，比一年前貶值約30%。標準普爾對印度的信用評級僅僅比垃圾級高一級，6月11日又警告將把印度評級進一步下調到垃圾級，使之淪為金磚四國中第一個喪失投資級信用評級的國家。

俄羅斯盧布對美元匯率第二季度貶值11%左右，其資本外逃問題自去年下半年以來又有變本加厲之勢。今年以來，持續多年的人民幣匯率升值壓力逆轉，資本外逃壓力出現，就是在這樣的背景下發生的。