券商策略周報：春季躁動或繼續 關注國防軍工等三大板塊

上周兩市大盤震蕩走強，滬市在周四創出年內新高后維持強勢整理，創業板在周五創出近期新高。最終上周五上證綜指收報3253.43點，一周累計漲幅1.60%；深成指收報10443.73點，一周累計漲2.41%；創業板指報1938.44點，一周累計漲幅2.95%。

行業板塊表現方面，從產業鏈來看，繼中游之后，下游消費品成為市場關注的重點，上周計算機、通信、休閑服務、傳媒、醫藥生物、食品飲料等漲幅居前。

方正證券：

由于大盤走好主要靠價值股推動，而價值股通常不會出現類似成長股或殼概念股放巨量大幅拉升情況。因此，市場成交量預計很難大幅放大，即便突破3300點可能也不需要明顯放量，這是特別需要注意的地方。

招商證券：

馬上就要進入3月份，根據以往經驗，市場大概率會以震蕩調整為主。但由于國企改革和“一帶一路”等主題事件的催化因素增多，市場仍有望局部活躍。此外，季報業績超預期也是近期最為確定的投資方向。

國元證券：

短期來看，雖然指數臨近3300點使得市場分歧加大，但股指向上趨勢并沒有改變。目前風格輪動格局正在逐漸形成，投資者可適當加大中小盤成長股的配置。主題投資方面，繼續看好國企改革板塊。

安信證券：

未來一個階段市場流動性將保持基本穩定，周期品盈利復蘇趨勢繼續，短期內市場有望繼續維持震蕩上行節奏。配置方面，建議增加對食品飲料、醫藥、農業、零售、紡織服裝等消費性板塊的關注。

中泰證券：

短期內市場步入震蕩整固期，春季行情的上攻步伐將放緩。操作上建議關注兩類品種：一類是現金流充裕、低估值、低PB的藍籌股；另一類是業務模式清晰、資產負債表穩健、內生增長動力強的“真成長”股。

華泰證券：

隨著市場持續上漲，滬市已經進入3250-3300點的強壓力區域。短期技術調整要求不斷增強，預計市場上攻速度將放緩，盤中波動將加大。

海通證券

春季行情繼續演繹 板塊輪動到成長

一、震蕩市中的春季行情都有板塊輪漲特征

回顧歷史可以發現，震蕩市中的春季行情板塊輪動特征明顯。近三次震蕩市中的春季行情分別發生在2012年(2012年1月6日-2012年3月13日)、2013年(2012年12月4日-2013年2月18日)和2016年(2016年1月29日-2016年4月15日)，三者均出現了從價值/周期板塊到成長板塊的風格輪動現象。我們用上證50代表價值/周期板塊，創業板指代表成長板塊，以考察三次春季行情中的板塊輪動現象。在2012年的春季行情中，從1月6日至1月20日，上證50相比創業板指表現明顯占優，同期領漲行業為有色、煤炭、非銀、建材和鋼鐵。1月20日之后創業板指走勢開始占優，領漲行業輪動到了前期表現較差的電子、軍工、輕工、計算機和傳媒。2013年的春季行情中，從2012年12月4日到12月18日，上證50相比創業板指表現明顯占優，同期領漲行業為非銀、建材、銀行、農業和煤炭。12月18日之后創業板指開始走勢占優，領漲行業輪動到了前期表現一般的軍工、汽車、計算機、傳媒和醫藥。2016年的春季行情中，從1月29日到3月7日，上證50相比創業板指表現明顯占優，同期領漲行業為有色、煤炭、鋼鐵、石化和房地產。而3月7日之后創業板指走勢開始占優，領漲行業輪動到了前期漲幅較小的通信、電新、機械、傳媒和計算機。綜上可以看出，震蕩市中的春季行情具備板塊輪動特征，一般是從前期領漲的價值/周期板塊輪動到前期漲幅較小的成長板塊。

本輪春季行情中，價值/周期板塊已有表現，成長板塊行情開始萌動。目前演繹的是震蕩市中的春季行情，核心邏輯在于今年一季度經濟數據向好且短期無法證偽，同時政策面偏暖。本輪春季行情從最低點算起始于1月17日，至今領漲行業為建材、家電、鋼鐵、輕工、有色、建筑等周期板塊，而傳媒、醫藥、計算機等成長板塊漲幅較小。類似于2012年、2013年和2016年春季行情的板塊輪動特征，本輪春季行情的領漲板塊也有望從周期向成長股輪動。與此同時，成長板塊也有政策利好催化，如“十三五”規劃將先進制造業放到核心位置，這將利好成長板塊中硬件、消費等領域，如電子、通信、機械、傳媒、醫藥等。

二、行情有望輪動到成長板塊

中小創公司的相對估值水平有望回到2013年初。2016年中以來，中小創個股相對主板市場持續走弱，但隨著業績持續增長，中小創公司的高估值壓力正在不斷緩解，吸引力不斷增強。絕對估值方面，如果2016年年報和2017年一季報業績均按照2016年年報業績預告進行測算，中小板(剔除券商股)、中小板指(剔除券商股)的PE(TTM)將分別回落至40.2倍和27.9倍，相當于2014年年初的水平；創業板(剔除溫氏股份和東方財富)、創業板指(剔除溫氏股份和東方財富)的PE(TTM)將分別回落至54.9倍和42.4倍，相當于2013年中的水平；相對估值方面，如果中小板、創業板公司2016年年報和2017年一季報的凈利潤增速按照2016年年報業績預告進行測算，上證50按照2016年三季報數據進行測算，中小板指PE/上證50PE、創業板指PE/上證50PE將分別回落到2.7和4.3，相當于2013年初的水平。

基金對中小創的持倉水平回落到2013-2014年時的水平。2016年年中以來，市場熱點主要集中于主板市場，資金從中小創個股流向主板公司。從基金持倉可以看出，截至2016年四季度，公募基金的主板個股持倉比例大幅提高(從三季度的47.4%提升到四季度的52.7%)，中小板、創業板個股的持倉占比持續下降(中小板從三季度的29.3%下降到四季度的26.9%，創業板從三季度的23.3%下滑到四季度的20.4%)，中小創個股的持倉占比已經回落到2014年年中水平。從另一個角度看，計算基金十大重倉股中中小板、創業板個股的持有市值，并計算其占中小板、創業板自由流通市值的比例，可以看到兩者占比持續下滑：中小板個股持有市值占比已與2014年底的最低水平相當，創業板個股持有市值占比則回到了2013年年初的水平。

三、應對策略：保持樂觀，兩手抓

春季行情將繼續演繹，保持樂觀心態。目前春季行情仍然在路上，投資者可保持樂觀心態，春季行情的決斷期可能在4月份。中期看，上半年市場整體或將延續去年以來震蕩中樞不斷抬升的進二退一格局。

操作上可兩手抓：國企改革、“一帶一路”等是中期主線，短期把握業績確定增長的成長股。

國信證券

PPI環比轉負尚早 市場仍將震蕩向上

近期市場的分歧之處在于經濟復蘇的持續性，我們認為可重點關注兩個方向：一是PPI環比何時轉負；二是貨幣政策是否會因為通脹因素由穩健中性轉向主動收緊。我們的判斷是PPI環比短期不會轉負，貨幣政策對實體經濟將依然保持穩健中性基調。

1月份PPI同比超出市場預期，造紙、家電、家具等中下游行業出現漲價現象，上游價格向中下游傳導、通脹預期升溫等成為市場討論的焦點。由于PPI的環比變化情況與經濟活躍度更加相關，因此，未來PPI環比何時掉頭轉向負值是跟蹤經濟復蘇能否保持持續性的重要指標。

回顧歷史，外需陡然下跌或者國內固定資產投資持續下滑往往是觸發PPI環比轉負的重要宏觀背景。1)2008年9月-2009年3月，外需陡然下跌引發PPI環比降幅巨大。盡管國內固定資產投資增速相對平穩，但是歐美金融危機造成外需迅速下降，出口從2008年11月開始同比持續負增長，原油價格也從2008年7月份的高位迅速下跌，PPI環比見頂后急轉直下。2)2011年10月-2016年2月，國內固定資產投資持續下滑引發PPI環比持續負增長。由于4萬億政策刺激，貨幣政策在2010年下半年之后開始轉向，同時從2011年3月開始，出口增速、原油價格、固定資產投資增速相繼下滑，PPI環比在2011年6月轉負。此后固定資產投資增速一路下滑至今，其間有43個月PPI環比為負增長。

從2017年上半年的PPI走勢來看，受翹尾因素影響PPI同比大概率在2月份見頂，但在整體需求平穩的宏觀背景下，PPI仍將繼續在高位運行，PPI環比短期難以明顯轉負。由于2月份PPI的翹尾部分達到6.4%，隨后翹尾部分逐漸回落，因此，在環比保持中性情況下，PPI同比漲幅大概率在2月份見頂，但2017年上半年預計仍將保持在5%以上的高水平運行。而從目前需求端跟蹤的情況來看，PPI環比短期難以明顯轉負：1)從出口來看，2017年以來歐美經濟復蘇勢頭較好，外需有所改善；2)從國內固定資產投資來看，2017年整體固定資產投資有望保持平穩；3)從庫存周期來看，這一輪補庫過程仍在途中；4)從貨幣政策來看，當前CPI食品項壓力較小，使得整體CPI較為溫和，貨幣政策以金融業去杠桿、防風險為主，并非針對實體經濟進行緊縮。

此外，從最新的高頻數據來看，2017年1-2月的日均發電耗煤量同比增長15%，高爐開工率和汽車開工率繼續回升，在內外需平穩的宏觀背景下，PPI環比短期也難以明顯轉負。因此，當前鋼鐵、水泥、工程機械等中游行業的“春季躁動”行情仍有望延續，市場將繼續震蕩向上。

從中長期角度來看，以制造業為代表的中游行業在經歷了2011-2016年的洗牌和轉型后，行業競爭格局有所改善，細分龍頭不斷涌現。同時，隨著新一輪固定資產投資周期的開啟，中高端制造業細分龍頭在經過過去幾年的技術積累和資本投入后有望脫穎而出，成為結構性行情的主旋律。

中金公司

成長股難以趨勢性上漲

市場展望：成長股風格小脈沖易，大切換難。前期一直領漲市場的中上游偏周期行業近日有所走弱，而年初至今表現落后的偏成長類行業，如TMT等較為強勢，市場普遍關注市場風格是否會切換到成長股。我們認為，成長股可能會出現小脈沖式行情，但市場整體風格從目前的偏藍籌、偏周期切換到成長風格主導的可能性較低。

從未來2-3個月的時間窗來看，市場關注的焦點仍在經濟增長復蘇的持續性以及對應的政策變化、改革措施等，原因在于：1)雖然有些成長股高估值情況已經有所緩解，但大部分偏成長風格的中小市值股估值依然較高，且面臨的解禁與減持壓力也較大；2)從基本面看，偏成長個股的盈利情況最多符合預期，且目前還沒有出現環比明顯改善跡象；3)與此形成對照，經濟增長超預期的可能性在提升，導致周期性板塊目前的盈利預期仍在上調之中。綜合這些因素，我們認為成長股因為相對跑輸了市場較長時間，借助一些邊際積極信號出現一定的脈沖行情是可能的，但形成趨勢性的上漲局面暫時還有難度。

配置方面，建議篩選優質成長，重點仍在“再通脹”：1)關注估值已在合理區間，未來幾年內生增長前景確定的優質成長和大消費板塊：TMT、汽車、食品飲料及醫藥；2)景氣程度仍在改善、估值不高的周期性行業：建材、鋼鐵、工程機械等原材料與工業產業鏈；3)非銀金融；4)主題投資可關注國企改革、“一帶一路”等。

湘財證券

情緒回暖上行趨勢不改

市場情緒方面，兩融余額自1月下旬低點以來持續回升，并已連續4個交易日位于9000億元上方，顯示市場情緒在持續回暖。

風險偏好方面，創業板近期表現相對強勢，反映市場風險偏好在逐步回升，以藍籌價值回歸為代表的二八分化的結構性行情或將逐漸轉向全面上漲。隨著上游原材料價格上漲逐漸向中下游傳導，具有定價權的企業將更加受益于本輪漲價周期帶來的企業盈利改善。而企業盈利水平改善推動的藍籌價值回歸行情則提升了市場風險偏好，進而有助于創業板行情的復蘇，這是市場上行空間全面打開的階段性邏輯。

3月份時間窗口非常重要：一方面，隨著政策持續落地，市場不確定性將消除；另一方面，3月份美聯儲提前加息可能將帶來外部階段性沖擊。美聯儲一旦加息會影響我國資本外流和外匯占款的表現，從而對我國的貨幣政策有所影響，進而影響包括股市在內的國內資產價格。總體來看，在3月份相關不確定性因素落地后，市場有望打開上行空間，開啟新一輪上漲行情。

此外，近期再融資新規、資管新規等相繼出臺，有利于規范股市投融資各參與方的行為，對股市構成長期利好，而近期養老金入市則是股市長期投資價值的體現。

上周動量與反轉策略都能夠超越指數，但反轉策略沒有超越動量策略，預計本周上證指數波動區間為3200-3300點。

廣發證券

像2011年還是2003年

從近期微觀調研的行業景氣比較來看，并沒有出現一致性的改善，中游行業的景氣狀況明顯好于上、下游。再將微觀數據整合在一起分析，我們認為目前的宏觀情景有兩種可能：第一種可能是始于去年的下游景氣回升已傳導至中游，但還沒有傳導至上游；第二種可能是“朱格拉周期”單獨改善了設備制造業的景氣狀況。如果將第一種可能往后推演，那意味著宏觀經濟的回升趨勢已進入中后段，后續會逐漸產生“滯脹”壓力——類比2011年；如果將第二種可能往后推演，那意味著宏觀經濟的向上回升趨勢將更具持續性，通脹水平也會有所抬升——類比2003年。

雖然2003年的宏觀環境看起來明顯優于2011年，但有意思的是這兩年的A股市場走勢卻非常相似。2003年和2011年的一季度市場都在經濟復蘇預期下演繹“春季躁動”行情，但2011年的貨幣收緊、2003年的“脫虛向實”都導致了二、三季度的A股市場出現下跌走勢。因此，似乎無論是類比2011年還是2003年，對二季度以后的股市環境都需謹慎判斷。如果今年的市場與2011年相似，那么二季度以后要小心宏觀經濟的復蘇情況會低于預期，而通脹壓力又可能超預期；如果今年的市場與2003年相似，那么二季度以后雖然經濟復蘇程度可能較好，但我們又要擔心流動性情況，對A股市場也是不太有利。

當然，在3月下旬之前市場還沒有到真正驗證的時候，目前的市場仍然處于“春季躁動”階段。

國泰君安

周期股迎來中段行情

加強監管，股市回歸本源。近期從再融資新規、資管新規，到保監會對前海人壽、恒大人壽的處罰，再到證監會發布會，管理層對金融領域的監管正在有序進行。整體來看，政策穩步推進將進一步促進股票市場回歸支持實體經濟發展、重視上市公司業績回報的道路上來。

經濟增長預期上調，拉長周期股脈沖行情。本輪周期股行情啟動以來，行情驅動邏輯正由環保限產帶動的供給側收縮行情逐步切換至由當前地產、新開工等春季旺季需求驅動的第二輪行情。站在當下，我們認為接下來周期脈沖行情演繹的核心變量仍在于投資者對未來經濟增長預期的變化(預期悲觀——預期修復——預期上調)。此外，從近期高頻數據來看：第一，大部分建筑工程和攪拌站剛剛開始復工，春季開工旺季正在到來；第二，以高爐開工率(連續6周回升，達75.1%)、粗鋼產量(1月份同比增10%好于去年12月份的7%)、鐵礦石價格(1-2月累計上漲28.5%)等為代表的中上游繼續顯示需求旺盛。總體來看，隨著經濟增長預期的上調以及中上游需求旺盛的持續，周期股的脈沖行情有望延長。

周期與價值演繹春季躁動行情，博弈真成長超跌機會。從周期品角度來看，短期宏觀經濟增長預期上調放大春季旺季的彈性，“一帶一路”和“供給側改革”政策的不斷落地提供中期催化，海外政策預期構成美股映射，加之機構倉位博弈仍有空間，周期品正迎來“四位一體”驅動的中段行情。我們認為，當下時點周期品建議推薦排序為：建筑>有色>建材>石油石化>特高壓>券商>鋼鐵；從消費板塊來看，我們看到本輪以高端化、品牌化為代表的大消費板塊已經實現了結構化復蘇，建議精選消費復蘇、品牌崛起的消費投資主線；對于成長股，我們認為在加強監管和低風險偏好的大背景下，成長股暫時缺乏趨勢性機會，主要關注基本面較好的白馬成長股，以及由于超跌引發的博弈性機會。

進入3月份，主題方面的投資機會增多。第一，國資委強調國企改革在優化供給側改革方面的重要作用，我們認為，國企混合所有制改革在提升宏觀資產回報方面的價值需要重估，建議重點關注央企試點企業(推薦中國聯通)和強者恒強的上海、廣東地區混合所有制改革概念(推薦隧道股份)；第二，“一帶一路”從2016年底以來已經進入訂單落地期，不斷改善的項目盈利水平和風險防范能力需要市場重新認知，“一帶一路”具有在需求端化解過剩產能的邊際戰略意義(推薦中鋼國際)；同時，3月份Ipad發布會在即，將為蘋果“十周年”預熱，投資者可積極布局量價齊升下蘋果產業鏈革新帶來的投資機會(推薦藍思科技).

天風證券

躁動過后當懷敬畏

2017年前兩個月的市場表現不錯，也基本印證了“春季躁動”的邏輯。不過股票市場不是線性的，很多時候我們需要反過來想。當前至少有三個理由表明我們可能已經到了反過來想的時候了：

其一，自2015年下跌之來，A股市場運行的一個顯著特征就是“慢漲急跌”。而在漲的階段，時間長度大多是兩個月左右。這一輪反彈行情如果從去年底算起，到目前為止也已持續了兩個多月，符合“慢漲”的時間長度。

其二，“春季躁動”主要是基于政策預期，若政策不及預期，市場就面臨調整可能；若政策符合預期，在相關主題投資“靴子落地”后調整亦是難免。目前政策驗證期即將來臨，市場亦處在“春季躁動”邏輯窗口期逐漸走向關閉的前夕。

其三，年初以來周期類板塊表現突出，意味著年初以來的市場存在明顯的周期邏輯，不過這個邏輯基礎并不牢固。雖然去年PPI上漲是很多周期品價格上漲的結果，但背后的驅動力量主要在供給端，而不在需求端，中下游成本壓力能否轉嫁出去是很大的問題。繼續把投資邏輯建立在周期之上，市場難免不會進行反思。

因此，在當前時點我們不排除成長性板塊可能會出現補漲躁動，但進入3月份后，我們對市場應當越來越心懷敬畏。配置方面，建議關注三個板塊：第一個是國防軍工板塊；第二個是銀行板塊；第三個是電力板塊。