A股2018新走向：二次分化、二線藍(lán)籌

每經(jīng)編輯｜每經(jīng)記者 楊建     

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每經(jīng)記者 楊建 每經(jīng)編輯 張海妮

2017年是A股市場分化的一年：先看各大指數(shù)的表現(xiàn)，截至12月28日收盤，滬指年內(nèi)漲幅為6.21%，上證50指數(shù)大漲25.02%，而創(chuàng)業(yè)板指則下跌11.06%；中小板個股則跌得面目全非，WIND數(shù)據(jù)顯示，年初至今下跌30%的個股多達(dá)1044只，很多個股的股價已經(jīng)跌回到2000點的低位區(qū)域。

在監(jiān)管層加強市場監(jiān)管的背景下，專業(yè)機構(gòu)投資者持股市值占比穩(wěn)步提升，而2018年市場分化到底還會不會持續(xù)，中小創(chuàng)跌了這么多還會不會繼續(xù)跌，藍(lán)籌股漲了這么多還會不會接著漲？隨著市場不斷擴容、監(jiān)管趨嚴(yán)，2018年A股市場走勢會怎樣？同時各大股指又將怎樣演繹？看好哪些領(lǐng)域的投資機會？為此，《每日經(jīng)濟新聞》記者特別邀請私募界多家頂級私募為你解讀新監(jiān)管格局下A股市場2018年的新走向。

A股股指之變局：當(dāng)前市場正經(jīng)歷第三次壓力測試

上海重陽投資總裁王慶：無論是2017年還是2018年，中國經(jīng)濟處在經(jīng)過多年調(diào)整之后的企穩(wěn)復(fù)蘇階段，而A股市場在熔斷之后，上證綜指從2638點，一度漲超3400點，上漲時間則超過20個月，這是一個慢牛，背后的主要原因是股票市場在2015年、2016年的大跌中充分釋放了風(fēng)險，這三次調(diào)整分別釋放了高估值的風(fēng)險、高杠桿的風(fēng)險和宏觀經(jīng)濟系統(tǒng)性風(fēng)險。

在風(fēng)險釋放充分的情況下，市場出現(xiàn)緩慢的上漲，而這個上漲過程經(jīng)歷了兩次比較明顯的壓力測試，當(dāng)前正在經(jīng)歷第三次壓力測試，都對股票市場造成了沖擊。現(xiàn)在回頭來看，這個沖擊是有影響的，但持續(xù)時間不長。而第三次沖擊的力度可以對比的是2013年6月，當(dāng)時也是債券市場大跌引發(fā)股票市場調(diào)整。現(xiàn)在回頭看股票市場表現(xiàn)出這么強的韌性，實際上也是反映了股票市場內(nèi)在風(fēng)險釋放得比較充分。

上海鼎鋒資產(chǎn)董事長張高：2017年市場“一九”現(xiàn)象的結(jié)構(gòu)分化非常明顯。原因大致如下：第一，中國經(jīng)濟整體增速下行后，產(chǎn)業(yè)集中度面臨持續(xù)的提升，行業(yè)龍頭競爭力強者恒強份額提升，獲得了較快的增長；第二，2017年的周期股等受供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革影響尤其明顯，受益于大宗商品價格的回暖，業(yè)績出現(xiàn)了巨大的增長，股價也相應(yīng)出現(xiàn)了較大的上漲，而周期股的行業(yè)龍頭也是上證50指數(shù)及滬深300指數(shù)的典型代表；第三，創(chuàng)業(yè)板由于受經(jīng)濟下行影響及并購擴張的限制，增速從2015年以來持續(xù)下降；第四，從估值的角度看，2017年年初，大市值的行業(yè)龍頭公司的估值較低，甚至部分優(yōu)質(zhì)公司的估值低于全球可比公司。而創(chuàng)業(yè)板的多數(shù)公司目前估值依然較貴，還面臨消化的壓力；第五，從增量資金的角度看，自2016年以來，市場主要的增量資金是外資和保險資金，這部分資金更偏好公司的長期競爭力及股票的流動性，因此也更多地選擇配置大市值行業(yè)龍頭。

廣東辰陽投資基金經(jīng)理潘怡昌：過去10年里，市場資金偏愛成長小市值企業(yè)，其股價也長期跑贏大盤指數(shù)。2017年風(fēng)格逆轉(zhuǎn)，大市值白馬股受青睞，大幅跑贏小市值個股。這種變化實質(zhì)上是投資風(fēng)格的切換，深究其原因主要有市場參與者的機構(gòu)化和監(jiān)管力度趨緊的因素。在這兩個主因的互相影響下，逐漸形成市場資金的共識：大量買進(jìn)大市值公司，由此帶來了一輪估值修復(fù)，而小市值公司被拋售則導(dǎo)致股價不斷下跌。

北京清和泉資本投資總監(jiān)吳俊峰：2017年市場分化非常明顯，之所以股指間表現(xiàn)差異很大，通過盈利和估值的拆分可以看得比較清楚，其實市場始終在把握盈利驅(qū)動和估值修復(fù)這兩個邏輯。受益于宏觀經(jīng)濟的復(fù)蘇，2017年各指數(shù)的盈利均呈現(xiàn)出不同程度上的擴張，但是受制于利率和風(fēng)險偏好的影響，市場的估值是承壓的，結(jié)構(gòu)上也出現(xiàn)了明顯的分化：一方面，上證50、滬深300在2017年屬于盈利和估值雙驅(qū)動，雖然其盈利增長不及全部A股或中小板指數(shù)，但由于過去估值已經(jīng)壓縮在歷史低位，伴隨著宏觀經(jīng)濟的企穩(wěn)、國際化推進(jìn)、兩地互聯(lián)互通和A股納入MSCI預(yù)期等因素的刺激，估值得以明顯修復(fù)；另一方面，中小板指和創(chuàng)業(yè)板指則屬于單輪驅(qū)動，中小板指之所以表現(xiàn)相對較好是因為其盈利增長大幅對沖掉了其估值的輕微萎縮，而由于創(chuàng)業(yè)板指的盈利增長為全市場最差，再加上受到監(jiān)管的不斷沖擊，估值遭到大幅壓縮，所以表現(xiàn)也為市場最差。

投資風(fēng)格之變局：嚴(yán)監(jiān)管下的價值投資回歸

上海重陽投資總裁王慶：2016年標(biāo)志著A股市場進(jìn)入一個新的階段，也就是立體化的價值投資時代。市場重新關(guān)注基本面，重新崇尚價值投資，但是這個價值投資跟早期階段不一樣，它是在利率市場化、匯率市場化、國內(nèi)資本市場互聯(lián)互通程度越來越高的背景下發(fā)生的，這是在一個多維度的復(fù)雜的環(huán)境下做價值投資。

這種慢牛的背后卻出現(xiàn)了非常巨大的分化：一個是表現(xiàn)為藍(lán)籌股和成長股之間的分化，具體表現(xiàn)為往年的市場是齊漲共跌，但2017年卻是3/4的股票是下跌的，只有1/4的股票是上漲的，這是2017年的分化，這種分化到底還會不會持續(xù)？其實，這跟經(jīng)濟的基本面關(guān)系不大，主要是跟A股的生態(tài)環(huán)境有關(guān)，最重要的原因就是證券監(jiān)管的市場化、法治化、國際化，具體表現(xiàn)為新股發(fā)行節(jié)奏的常態(tài)化，這個影響在股票市場中已經(jīng)發(fā)生且持續(xù)發(fā)酵。

實際上，中小創(chuàng)從2016年初以來到現(xiàn)在出現(xiàn)了明顯的下行，而中國經(jīng)濟基本面沒有那么多變化，分析中小盤個股的業(yè)績成長的話，其中有超過50%的業(yè)績貢獻(xiàn)來自于外延式并購，而外延式并購本質(zhì)上是一、二級市場估值套利。但自2016年初以來，監(jiān)管政策的變化本質(zhì)的效果是壓縮一二級市場間的套利空間，從根本上顛覆了成長股的投資邏輯、估值邏輯，這是市場分化的最主要的原因。2017年是藍(lán)籌股和相對成長股的估值體系的變化，但我們看到的是以一線藍(lán)籌相對成長股的估值體系的均值回歸已經(jīng)接近完成，而二線藍(lán)籌相對成長股的估值體系回歸均值的過程還在持續(xù)。

廣東辰陽投資基金經(jīng)理潘怡昌：2017年的投資風(fēng)格切換可以從金融去杠桿和監(jiān)管力度加強方面理解。首先是年初的定增新規(guī)出臺后，折價套利空間縮窄，限制定增規(guī)模增量，結(jié)果小公司依靠并購增長的模式難以延續(xù)，這類公司失去了增長動力后，自然不能維持高估值；其次是證監(jiān)會嚴(yán)厲打擊操控股價，年內(nèi)公告了數(shù)十宗調(diào)查結(jié)果及罰單，令一眾小市值的殼股在失去流動性的支撐下股價下跌；最后就是近期出爐的資管新政初步分析其監(jiān)管目的是控制各金融機構(gòu)資金杠桿，明確商業(yè)銀行表內(nèi)及表外業(yè)務(wù)，令券商、公募、私募、信托等資金來源受限，進(jìn)而影響市場整體流動性。在流動性變差的情況下，二級市場會承受一定的拋壓。新政影響面較廣，現(xiàn)存產(chǎn)品過渡期到2019年中，過渡期中對流動性的沖擊仍需觀察，以及央行是否對沖部分流動性是關(guān)鍵因素。未來2018年投資宏觀格局預(yù)計以流動性的變化為主要因素。

北京清和泉資本投資總監(jiān)吳俊峰：資管新規(guī)可以認(rèn)為是金融去杠桿的深化，有望進(jìn)一步驅(qū)使A股投資風(fēng)格向注重價值轉(zhuǎn)變，而非市場博弈。從市場情緒上會增加市場的波動性，從股市資金面上有望利好股市。雖然資管行業(yè)總量增長上雖然受壓制，但結(jié)構(gòu)上會出現(xiàn)一定的分化，未來配置性機構(gòu)資金或?qū)⑦M(jìn)入股市。對于風(fēng)格的影響，仍然將有利于低估值且擁有核心競爭力的優(yōu)質(zhì)龍頭公司。新規(guī)將導(dǎo)致流動性預(yù)期大概率處于穩(wěn)健中性的狀態(tài)，估值大幅擴張的邏輯不成立，市場還是尋找低估值的品種。新規(guī)屬于金融去杠桿的延續(xù)，對于高估值品種的風(fēng)險偏好壓制預(yù)計仍然明顯。

2018年A股市場之變局：存結(jié)構(gòu)性機會

上海重陽投資總裁王慶：我們對2018年市場做了一個展望，概括成一句話就是：“二次分化、二線藍(lán)籌”。如果說2017年的分化體現(xiàn)為以茅臺為代表的一線藍(lán)籌和以樂視為代表的偽成長股之間的分化，那么后續(xù)的分化將會進(jìn)一步深化、進(jìn)一步下沉，將會體現(xiàn)為第二個茅臺和下一撥偽成長股之間的分化，這是我們需要重點關(guān)注的。從行業(yè)上來講，包括引領(lǐng)中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的優(yōu)質(zhì)公司，受益于國企改革但未必被市場充分預(yù)期的公司，長期看好但是短期遭到利空打壓的行業(yè)龍頭，這是短期二線藍(lán)籌的代表，以及加強金融監(jiān)管背景下的中大型銀行股重估的機會也值得關(guān)注。

上海鼎鋒資產(chǎn)董事長張高：2018年A股市場目前沒有看到系統(tǒng)性的風(fēng)險，依然存在結(jié)構(gòu)性的機會，與2017年不同，盈利增長而不是估值提升將成為2018年A股市場的主要驅(qū)動因素，從增長、估值及增量資金的維度考慮，2017年表現(xiàn)較強的上證50、滬深300依然有一定的上漲空間，但不會有2017年這么大，而市值在200億~500億元的中盤行業(yè)龍頭有表現(xiàn)的機會，主要集中在中證500指數(shù)。

創(chuàng)業(yè)板2018年上半年依然面臨估值消化的壓力，2018年下半年的表現(xiàn)則取決于市場的資金狀況及風(fēng)險偏好。2018年看好具有全球競爭力的先進(jìn)制造業(yè)及中期受益于消費升級的高端白酒、電商、醫(yī)藥醫(yī)療、旅游傳媒中的優(yōu)質(zhì)公司，估值合理，基本面向上的大金融、受益于油價震蕩上行的石化產(chǎn)業(yè)，還有政策和市場同時驅(qū)動的環(huán)保行業(yè)。

廣東辰陽投資基金經(jīng)理潘怡昌：展望2018年是有危亦有機的一年，市場資金流動性的松緊仍會帶來二級市場波動，小市值公司在持續(xù)IPO的情況下出現(xiàn)供大于求的局面，價格受挫短期難以逆轉(zhuǎn)。滬港通和深港通機制逐漸成熟等因素會帶來場外的增量資金，考慮資金以外國投研機構(gòu)為主，在流動性和穩(wěn)定性等條件影響下偏愛大市值白馬股。資產(chǎn)配置上仍然看好滬深300，延續(xù)慢牛行情。 

北京清和泉資本投資總監(jiān)吳俊峰：2017年的A股市場整體呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性牛市，主要是盈利增長在驅(qū)動，而估值整體受到抑制。對于2018年，企業(yè)估值預(yù)計仍將延續(xù)2017年的走勢，看好2018年的結(jié)構(gòu)性機會。市場風(fēng)格預(yù)計仍以低估值、盈利確定性的消費龍頭公司為主，而周期股會有所承壓，成長股會出現(xiàn)一些結(jié)構(gòu)性機會。始終在擴張型行業(yè)中尋找機會，重點看好消費升級和高端制造兩條主線，其中消費升級關(guān)注醫(yī)藥、高端汽車、小家電；高端制造關(guān)注人工智能、消費電子等。