每經熱評｜應對超募問題 還是要靠市場化

每經評論員胥帥 有媒體整理Wind數據發現，截至3月29日，注冊制下存在超募資金的企業達到317家，超募總金額為2080億元。據統計，2019年存在超募資金的51家科創板上市公司，三年過去了，已足額使用超募資金的企業僅15家，占比不到三成；5家企業超募資金全部閑置，用于銀行理財；已經使用超募資金的上市公司中，大多數都將資金用于“永久補充流動資金”（36家）或“償還銀行貸款”（2家）。另一個不是超募的上市公司工業富聯，近日因為擬以不超過476億元閑置資金購買理財產品，也被股民詬病不已。 IPO注冊制的大趨勢之下，IPO超募現象又被關注。僅看表面現象，這似乎是歷史的一種循環。超募往往和IPO高發行價、高市盈率有關，2013年到2014年，“三高”發行曾被視作一種非理性狂熱。比如奧賽康，發行市盈率67倍。當時監管層為了遏制“三高”發行，才推出了23倍市盈率發行機制。盡管這種機制解決了“三高”發行，但計劃定價卻導致部分實體企業募資“吃不飽”現象。由此引爆再融資市場，一級半市場融資類似于一種定價補償。 IPO發行股本有上限，超募由高發行價而生。超募企業主要集中在最近兩年比較熱門的光伏、芯片、生物醫藥領域。這和十年前有些類似，當時超募企業集中在創業板上市的生物醫藥等熱門領域。 由此看來，超募不是公司的錯，而是定價產生過程中的一種估值偏好。盡管十年過去，A股市場生態發生了極大變化，但超募反映的定價邏輯是一致的。在筆者看來，IPO注冊制趨勢將導致新股IPO更加市場化定價，超募是無法避免的現象，沒必要過多苛責。 超出生產邊界資本的產生有估值因素，也有因IPO申報所耗時間而出現周期錯配的因素。 按照當下的IPO申報流程，從申報到受理，再到問詢，再到上會稿以及后面的注冊稿，短則兩三個月，長則半年甚至更久。即便已經過會，但募投計劃還是數個月前制定的。這就容易出現募投計劃和產業周期的生產錯配。 當企業在產業周期初始制定擴張計劃，直到周期高景氣度行將結束時或者周期拐點才過會成功。時移世易，周期初始因高估值被看好而有超募。但周期末梢，企業會在募投資金使用上審慎遲疑。最典型的就是2018年上市的種豬企業，因豬周期拐點出現，所以不少選擇將募集資金用于補充流動資金。 IPO發行定價決定募資多少，減少超募就需要在定價上面下功夫，而非走回23倍限制定價的老路。最根本的仍然是要強化A股資本市場在全球的競爭力，由此吸引更加優秀、更加稀缺的企業上市。另一方面，在IPO申報環節，允許企業根據動態產業周期變化，適度調整募資規劃，增加募投計劃的靈活性。比如一些處于高景氣度的企業，在關鍵周期節點增加資本開支，這是可以理解的。當然，也要防止現金流充沛、行業較為均衡的企業進行無效募資，要讓金融資本更有效地反哺實體經濟。