跨境資本合作新范式，至正股份擬聯(lián)姻ASMPT加速半導(dǎo)體關(guān)鍵技術(shù)布局

每經(jīng)編輯｜萬清澄

2月28日晚間，至正股份（603991.SH）披露發(fā)布《重大資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書（草案）》，這是公司繼去年10月發(fā)布重大資產(chǎn)并購預(yù)案后取得新的進展。這次交易系本輪A股并購潮里的典型案例，不僅是標的行業(yè)符合半導(dǎo)體新質(zhì)生產(chǎn)力方向，收購取得半導(dǎo)體細分賽道具備國際競爭力的標的資產(chǎn)，還是跨境換股、引入國際半導(dǎo)體設(shè)備龍頭作為重要股東的第一單。

公開內(nèi)容顯示，至正股份擬通過資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式直接及間接取得目標公司先進封裝材料國際有限公司之99.97%的股權(quán)及其控制權(quán)并置出上市公司全資子公司至正新材料100%股權(quán)，并募集配套資金。此次重大資產(chǎn)重組還將引入全球半導(dǎo)體封裝設(shè)備龍頭企業(yè)ASMPT（股票代碼：00522）作為至正股份的重要股東。通富微電作為戰(zhàn)略投資人，也將換股參與交易。

政策紅利催生A股第一單外資跨境換股，打造深港融合新范本

2024年9月，證監(jiān)會發(fā)布“并購六條”，新一輪上市公司并購重組的東風吹來，明確提出“充分發(fā)揮資本市場的并購重組主渠道作用，支持上市公司通過并購重組實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合，提高上市公司質(zhì)量”。至正股份通過收購全球前五的半導(dǎo)體引線框架龍頭先進封裝材料國際有限公司、剝離傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，從根本上改善上市公司基本面。交易完成后，上市公司將形成“引線框架+封裝設(shè)備”的雙輪驅(qū)動格局，與子公司蘇州桔云的半導(dǎo)體設(shè)備業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)。

《深圳市推動并購重組高質(zhì)量發(fā)展的行動方案（2025—2027）》中亦強調(diào)“支持企業(yè)通過并購重組向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)延伸，提升產(chǎn)業(yè)鏈韌性”。 先進封裝材料國際有限公司的總部位于中國香港，其深圳工廠系當前境內(nèi)最大的引線框架工廠，至正股份作為深圳本地上市公司，這次交易不僅是對深圳地區(qū)并購重組政策的積極實踐，也是大灣區(qū)協(xié)同發(fā)展、港深產(chǎn)業(yè)融合的標桿示范。

值得一提的是，這次交易是新規(guī)下A股市場第一單跨境換股案例?！锻鈬顿Y者戰(zhàn)投管理辦法》新規(guī)的征求意見稿在2020年就已發(fā)布，但遲遲未能真正落地，直到這次交易預(yù)案公告后1個月，這部境內(nèi)外市場期待了4年的法規(guī)才順勢推出，徹底解決了A股上市公司向境外投資人收購境外標的公司的交易審批難題，預(yù)計將帶動一大批優(yōu)質(zhì)境外資產(chǎn)換股回歸A股。

ASMPT、通富微電等產(chǎn)業(yè)大咖加持，打造明星股東陣容

此次披露的草案內(nèi)容顯示，ASMPT通過跨境換股方式成為至正股份的第二大股東，持股比例不低于18%，并通過提名3名董事席位深度參與公司戰(zhàn)略決策；通富微電作為標的公司上層投資人，也將換股成為上市公司的股東；實控人王強長期從事傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的實業(yè)運營，自2015年以來參與了半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的多個經(jīng)典投資項目，積累了豐富的行業(yè)資源和運營經(jīng)驗，亦為后續(xù)資源整合提供保障。半導(dǎo)體行業(yè)的發(fā)展一直是技術(shù)、人才、資本的高度結(jié)合，未來在三方股東共同加持，上市公司的發(fā)展?jié)摿Ψ浅Ｖ档闷诖?/p>

尤其值得注意的是， ASMPT的入股標志著至正股份治理結(jié)構(gòu)的國際化升級。ASMPT是一家老牌的港股上市公司，是目前全球規(guī)模領(lǐng)先的半導(dǎo)體封裝設(shè)備提供商，與原子沉積設(shè)備全球排名第一的ASM、光刻機廠商阿斯麥ASML同出一門，身世顯赫。長期以來外資股東對A股的股票對價接受度并不高，交易習慣是現(xiàn)金退出，并且當前國際環(huán)境下，半導(dǎo)體領(lǐng)域脫鉤斷鏈選邊站是繞不開的政治話題。這次交易ASMPT大比例入股至正股份難能可貴，堅定了外資的信心，夯實了境內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的朋友圈和生態(tài)圈，這次交易系A(chǔ)股上市公司引入國際半導(dǎo)體龍頭股東的率先示范。

業(yè)績向上，估值合理，彰顯各方交易誠意

在本次交易中，先進封裝材料國際有限公司展現(xiàn)出了良好的業(yè)績態(tài)勢與合理的估值水平，這充分彰顯了各方的交易誠意。在交易估值層面，這次交易沿用了跨境收購中慣常采用的市場法和EV/EBITDA指標進行估值。先進封裝材料國際有限公司整體估值為35億元（約為5億美元），折合EV/EBITDA為13.44倍，低于可比公司的平均估值水平。標的公司的PB估值倍數(shù)只有1.19倍，即這次交易估值相比賬面凈資產(chǎn)只溢價不到20%。公開資料顯示，4年前先進封裝材料國際有限公司分拆獨立時的估值已接近4億美元，綜合考慮到4年來的經(jīng)營積累，本次交易以5億美元估值作價，切實體現(xiàn)了各方的交易誠意。

財務(wù)數(shù)據(jù)方面，2022、2023、2024年1-9月收購標的先進封裝材料國際有限公司收入分別是31.30億、22.05億、18.24億，經(jīng)營業(yè)績波動主要受上一輪半導(dǎo)體超級周期的影響，2023年下行探底且在2024年開始回暖。拆解本次交易的收購資產(chǎn)，主要包括：①標的公司的兩座成熟工廠對應(yīng)的成熟業(yè)務(wù)（深圳和馬來西亞各一座），2024年1-9月實現(xiàn)凈利潤約1.4億元，系集團穩(wěn)定的現(xiàn)金流；②標的公司的一座新工廠業(yè)務(wù)，位于安徽滁州，2024年9月末的凈資產(chǎn)約8億元；③集團合并整體賬面留存現(xiàn)金約10億元，因此至正股份以35億元的估值大致收購了：每年近2億凈利潤的成熟業(yè)務(wù)+8億元凈資產(chǎn)的新工廠業(yè)務(wù)+10億元的現(xiàn)金。

先進封裝材料國際有限公司新建滁州工廠主要是為了解決長期以來的產(chǎn)能不足，短期內(nèi)的折舊對集團凈利潤產(chǎn)生一定影響，但長期來看滁州新工廠是主要增長點。一方面，目前全球引線框架第一梯隊廠商基本沒有較大的新產(chǎn)能投資，產(chǎn)能規(guī)模和生產(chǎn)效率很難比肩滁州新工廠，標的公司置入至正股份后，有利于抓住國內(nèi)的汽車、算力、新能源市場增量機會，新工廠的價值預(yù)計將會有力釋放。另一方面，當前國際雙循環(huán)格局下，中小型引線框架廠商很難在境內(nèi)、境外同時擁有產(chǎn)能，大客戶越來越會傾向選擇頭部引線框架廠商，引線框架市場有望向頭部廠商集中。

收購高端引線框架標的資產(chǎn)，補足國產(chǎn)半導(dǎo)體材料短板

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的自主可控是我國國家戰(zhàn)略的核心要點。封裝材料作為芯片制造的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，有如芯片制造的“最后一公里”。目前，國內(nèi)封裝材料的產(chǎn)能主要集中在中低端市場，對于高端產(chǎn)品，仍高度依賴進口。

隨著中國半導(dǎo)體材料企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，境內(nèi)廠商在引線框架的研發(fā)與生產(chǎn)方面取得了一定進展，但大多集中在復(fù)雜度低、品質(zhì)要求不高的中低端應(yīng)用領(lǐng)域。而國際頭部廠商則牢牢掌握著高精密度、高可靠性、高復(fù)雜度的高端核心技術(shù)，在汽車、算力、高端QFN等高可靠性和高精密度領(lǐng)域，境內(nèi)廠商的產(chǎn)品可靠性和精密度不足，依然不得不依賴國際頭部廠商的供應(yīng)。

先進封裝材料國際有限公司在引線框架領(lǐng)域深耕超過40年，已在高精密度、高可靠性引線框架領(lǐng)域構(gòu)建起堅實的技術(shù)壁壘。經(jīng)過 40 年的發(fā)展，標的公司積累了深厚的行業(yè)頭部客戶資源，與全球半導(dǎo)體各細分領(lǐng)域的頭部客戶建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系，業(yè)務(wù)全面覆蓋汽車、計算、通信、工業(yè)、消費等下游領(lǐng)域，廣泛觸及全球主流的頭部半導(dǎo)體 IDM 廠商和封測代工廠。這種高端客戶結(jié)構(gòu)，不僅驗證了標的公司的技術(shù)實力，還能與至正股份子公司蘇州桔云的半導(dǎo)體設(shè)備業(yè)務(wù)實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同。

公開資料顯示，包括先進封裝材料國際有限公司在內(nèi)的全球前六大國際化引線框架廠商，憑借其技術(shù)優(yōu)勢，占據(jù)了全球超 50% 的市場份額。在當前全球引線框架市場頭部玩家高度集中格局下，長期穩(wěn)定經(jīng)營且屬于全球引線框架第一梯隊的先進封裝材料國際有限公司，將為至正股份快速確立在半導(dǎo)體材料領(lǐng)域的話語權(quán)提供有力支點，進而增強我國在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中的戰(zhàn)略主動性。

業(yè)內(nèi)人士指出，在國家對制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 “強鏈補鏈”、提升自主可控需求日益迫切的當下，至正股份本次并購重組完成后，將成為 A 股市場在引線框架賽道的稀缺標的，有助于解決“卡脖子”問題，進一步夯實境內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的自主可控，其發(fā)展模式有望成為國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)補短板、鍛長板的重要范本。

半導(dǎo)體轉(zhuǎn)型成效漸顯，并購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)推動至正股份跨越式發(fā)展

對至正股份而言，此次重組是實現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵一躍。根據(jù)披露數(shù)據(jù)，擬置入的標的公司在2022年、2023年及2024年1-9月分別實現(xiàn)營業(yè)收入31.30億元、22.05億元和18.24億元，在剔除股份支付費用、滁州新廠建設(shè)投入等非經(jīng)常性因素影響后，調(diào)整后歸母凈利潤達4.67億、1.79億和1.40億元。通過資產(chǎn)置換將大幅增強上市公司抗風險能力和持續(xù)經(jīng)營能力，上市公司資產(chǎn)質(zhì)量和整體經(jīng)營業(yè)績顯著提升。

交易完成后，至正股份主營業(yè)務(wù)將深度聚焦半導(dǎo)體封裝材料及設(shè)備領(lǐng)域。半導(dǎo)體材料板塊當前平均市盈率約50倍，遠高于傳統(tǒng)材料行業(yè)。標的公司作為細分龍頭，疊加滁州工廠2025年產(chǎn)能釋放預(yù)期，其業(yè)績彈性將進一步推高公司價值。

資本市場層面，ASMPT的“硬科技”基因背書，疊加至正股份通過本次交易在封裝材料領(lǐng)域的布局和技術(shù)提升，或?qū)⒅厮芷湓诎雽?dǎo)體板塊的價值坐標系。

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