全球貨幣政策轉向新紀元：美聯(lián)儲降息的結構性影響與未來秩序重構

每經編輯｜廖丹    

敦志剛 中國人民大學重陽金融研究院研究員、中國人民大學全球治理觀察員

北京時間2025年9月18日凌晨，美聯(lián)儲宣布將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間從4.25%至4.50%下調25個基點到4.00%至4.25%。這是美聯(lián)儲2025年以來首次降息，也是自2024年9月開啟降息周期以來的第四次降息，使本輪寬松周期的累計降息幅度達到125個基點。

此次貨幣政策調整發(fā)生在全球經濟格局深度重構、國際金融體系加速轉型的關鍵時期。

從歷史比較視角觀察，本次降息周期與2001年互聯(lián)網泡沫破裂、2007年全球金融危機以及2019年疫情沖擊等歷史時期的貨幣政策應對既存在共性特征，更在通脹環(huán)境、債務結構、地緣政治等維度呈現(xiàn)出前所未有的復雜性。

從現(xiàn)實傳導機制分析，此次降息將通過多重渠道重塑全球金融市場的風險定價邏輯、改變國際資本配置格局、重構主要經濟體政策協(xié)調框架。

從未來發(fā)展視角展望，這一政策抉擇將加速國際貨幣體系多元化進程，推動全球金融治理架構深刻變革，為世界經濟增長注入新動能的同時，也帶來新的政策協(xié)調挑戰(zhàn)。

一、美聯(lián)儲降息決策的真實意圖與政策邏輯

（一）貨幣政策適時調整體現(xiàn)對經濟周期變化的洞察與把握。美聯(lián)儲此次降息決策建立在對宏觀經濟指標的全面評估與前瞻性判斷基礎之上。

從勞動力市場指標觀察，雖然就業(yè)市場保持相對穩(wěn)定，但已顯現(xiàn)疲軟跡象，失業(yè)率預期維持在4.5%的水平，表明就業(yè)市場動能有所放緩。從通脹走勢分析，2025年個人消費支出價格指數(shù)（PCE）通脹率預期保持在3.0%，核心PCE預期維持在3.1%，雖然仍高于2%的長期政策目標，但已呈現(xiàn)確定性下行趨勢。這種經濟增長動能放緩與通脹壓力緩和的宏觀組合，為貨幣政策調整創(chuàng)造了必要空間，使美聯(lián)儲得以通過適度寬松的貨幣政策應對潛在的經濟下行風險。歷史經驗表明，此類預防式降息策略往往能在經濟周期轉換的關鍵時點發(fā)揮穩(wěn)定市場預期、平滑經濟波動的重要作用。

（二）利率路徑調整反映貨幣政策制定者對經濟正常化進程的審慎樂觀態(tài)度。從美聯(lián)儲發(fā)布的利率點陣圖分析，政策制定者對未來利率路徑的調整傳遞了重要的政策信號。美聯(lián)儲官員的中位預期顯示2025年底聯(lián)邦基金利率將降至3.6%，暗示在今年剩余時間內還將進行兩次25個基點的降息，這一預期較6月份預測的3.9%有所下調，表明政策制定者對經濟放緩趨勢的擔憂有所加深。

同時，官員們預計2026年底利率為3.4%，2027年底為3.1%，2028年底維持在3.1%，長期中性利率預期保持在3.0%。這種利率路徑預測既反映了對經濟正常化進程的期待，也包含對經濟復蘇力度的審慎評估。特別值得注意的是，政策制定者中，除米蘭外的官員對政策路徑存在明顯分歧：1位支持加息，6位主張維持現(xiàn)有利率，2位建議再降息25個基點，9位支持再降息50個基點??這種意見分布既體現(xiàn)了貨幣決策的復雜性，也反映了對經濟前景判斷的多樣性。

（三）經濟預測調整體現(xiàn)“軟著陸”的政策信心。在經濟增長方面，官員們將2025年GDP增速預期從1.4%上調至1.6%，2026年從1.6%上調至1.8%，2027年從1.8%上調至1.9%，表明盡管面臨全球經濟放緩壓力，美國經濟仍將保持較強韌性。在就業(yè)市場方面，失業(yè)率預期保持基本穩(wěn)定，2025年維持在4.5%，2026年從4.5%下調至4.4%，顯示勞動力市場將保持健康狀態(tài)。在通脹預期方面，2025年PCE通脹率預期保持在3.0%，但2026年從2.4%上調至2.6%，核心PCE預期2025年保持在3.1%，2026年從2.4%上調至2.6%。

這些預測調整表明，美聯(lián)儲認為經濟將在保持增長的同時實現(xiàn)通脹逐步回歸目標水平。特別值得關注的是，美聯(lián)儲預計到2028年通脹將回落至2%的長期目標水平，若預測準確，這將是美國通脹率在連續(xù)七年高于政策目標后首次達標。

二、美聯(lián)儲降息對全球金融市場的深遠影響與傳導機制

（一）全球資本市場迎來短期流動性改善與中長期結構調整的雙重變革。美國資本市場面臨短期提振與中長期轉型的復雜局面，這一現(xiàn)象需通過金融經濟學中的市場有效性理論和行為金融學框架進行深入闡釋。

預防式降息通過降低無風險利率和改善風險偏好兩大渠道影響資產定價：依據(jù)資本資產定價模型，貼現(xiàn)率下行直接提升風險資產現(xiàn)值；基于托賓Q理論，融資成本降低激發(fā)企業(yè)投資意愿，進而通過實體經濟傳導機制提升盈利預期。

歷史經驗表明，預防式降息周期中權益資產往往率先受益，但當前特殊性在于美國企業(yè)部門杠桿率處于歷史高位，利率下行對資產負債表的修復效應可能被高債務負擔部分抵消。同時根據(jù)周期調整市盈率指標，估值水平已進入歷史高位區(qū)間，這可能制約降息對股市的進一步推動作用，體現(xiàn)了市場預期與現(xiàn)實條件的復雜博弈。

（二）大宗商品市場經歷價格重估與資源配置調整的重要過程。大宗商品與貴金屬市場正處于價格體系重構與配置格局轉變的關鍵時期，這一重要轉變可通過商品貨幣理論和庫存周期理論得到合理解讀。

黃金價格的歷史性突破反映實際利率下行、避險需求上升和美元信用重估三重因素的共同驅動：根據(jù)費雪方程式和黃金定價模型，實際利率與黃金價格存在穩(wěn)定的負相關關系；全球地緣政治風險推動避險需求持續(xù)涌入貴金屬市場；美元信用體系面臨的結構性挑戰(zhàn)促使各國央行持續(xù)增持黃金儲備。

能源與工業(yè)金屬板塊則更多受益于需求預期改善和融資成本下降的雙重利好：依據(jù)全球庫存周期理論，貨幣政策寬松通常領先于補庫存周期啟動；融資成本下降直接降低商品貿易商的持倉成本和礦山企業(yè)的資本開支壓力。

不同商品品種的表現(xiàn)將呈現(xiàn)顯著分化，傳統(tǒng)能源品種受新能源替代影響其價格彈性可能減弱，而綠色金屬則受益于能源轉型的長期需求支撐。

回顧歷史降息周期，2001年降息后商品市場表現(xiàn)平淡，2007年降息后商品價格先揚后抑，本次降息周期中商品市場的表現(xiàn)將取決于全球需求復蘇力度與供給約束的復雜互動。

（三）國際資本流動格局發(fā)生結構性轉變與區(qū)域再平衡。全球資產配置體系正在經歷深刻變革與區(qū)域重構，這一重要進程需通過國際投資組合理論和發(fā)展金融學框架進行系統(tǒng)分析。根據(jù)現(xiàn)代投資組合理論，投資者將在風險收益權衡基礎上重新優(yōu)化資產配置：美聯(lián)儲降息導致美元資產相對吸引力下降，推動國際投資者增加對非美資產的配置權重。

這種資本流動格局變化背后反映的是相對經濟增長預期和政策空間的差異：新興市場經濟增速預計顯著高于發(fā)達經濟體。同時，從發(fā)展金融學視角看，新興市場金融深化的加速和制度環(huán)境的改善也增強了其吸納國際資本的能力：信息披露質量和投資者保護機制的完善降低了國際資本的投資風險溢價。

從歷史經驗看，2001年降息周期中資本流向新興市場，2007年降息周期中資本回流美國，2019年降息周期中資本流向分化，本次降息周期中的資本流動格局將呈現(xiàn)更加復雜多元的特征。

（四）風險管理體系與投資策略框架進入適應性調整的重要階段。全球風險管理范式與投資策略體系正處于全面升級與重構的關鍵時期，這一轉變需要通過金融工程理論和行為金融學的交叉視角進行深入解讀。傳統(tǒng)資產定價模型在低利率環(huán)境下的適用性面臨挑戰(zhàn)：無風險利率的持續(xù)下行導致風險溢價計算基準發(fā)生變化，要求投資者對股權風險溢價進行重新校準。

同時，利率環(huán)境的結構性轉變正在催生新的投資策略體系：“收益增強型”策略將成為保險機構和養(yǎng)老金的核心訴求，推動另類資產配置需求上升；波動率控制策略的重要性顯著提升，由于貨幣政策轉向往往伴隨市場波動率的階段性上升，需要采用更靈活的風險預算框架；跨境套利策略重新活躍，利率分化背景下的套利機會增加，但需要更加精細的外匯風險管理工具。根據(jù)資產配置模型的最新研究，機構投資者正在將貨幣政策傳導機制納入資產配置框架，通過構建“政策敏感型”投資組合來更好地捕捉政策轉向帶來的超額收益機會。這種投資策略的轉型不僅影響短期市場表現(xiàn)，更將深刻改變資產管理行業(yè)的競爭格局和產品創(chuàng)新方向。

三、全球貨幣政策未來趨勢與體系演進方向

（一）主要經濟體政策協(xié)調機制面臨重構與多邊合作深化的重要機遇。隨著美聯(lián)儲開啟降息周期，全球主要央行進入新一輪政策協(xié)調關鍵期，英國央行、日本央行和加拿大央行等系統(tǒng)重要性金融機構近期相繼公布利率決議，這些決策將共同塑造未來全球金融市場的流動性環(huán)境和風險偏好結構。

歷史經驗表明，2008年全球金融危機后建立的宏觀政策協(xié)調框架將在本次貨幣政策轉向中持續(xù)發(fā)揮重要作用。國際清算銀行（BIS）數(shù)據(jù)顯示，各經濟體政策協(xié)同性正在不斷增強。這種同步轉向將推動全球資金成本系統(tǒng)性下降，市場風險偏好結構性提升，為世界經濟注入新的流動性支持和發(fā)展動力，并可能催生新一輪全球政策協(xié)調機制的創(chuàng)新與完善。特別是在數(shù)字經濟、綠色金融等新興領域，國際政策協(xié)調的需求日益迫切，這些領域的發(fā)展將為全球治理體系改革注入新的動力。

（二）新興市場經濟體獲得發(fā)展戰(zhàn)略窗口與資本配置優(yōu)化的重要契機。根據(jù)國際資本流動理論的基本原理，美聯(lián)儲降息將通過利率平價機制和風險偏好渠道深刻影響全球資本配置格局。

美元資產相對吸引力的減弱將驅動國際資金重新配置，部分追求更高回報的資本可能流向非美資產特別是新興市場。歷史數(shù)據(jù)表明，在美元利率下降周期中，新興市場通常能夠獲得顯著的資本流入，這種資本流動有助于緩解這些國家的外部融資壓力，改善國際收支狀況，并為推進結構性改革提供更為寬松的宏觀環(huán)境。

然而，根據(jù)第二代貨幣危機理論的核心觀點，資本大量流入也可能帶來資產泡沫和金融脆弱性上升等問題，這要求新興市場國家加強宏觀審慎管理，實施逆周期調節(jié)政策。從中國市場的視角來看，美聯(lián)儲貨幣政策轉向提供了重要的時間窗口和政策空間，我們應當充分利用這一機遇，深化金融改革開放，完善宏觀審慎政策框架，增強經濟內生增長動力，同時加強國際政策協(xié)調，積極參與全球金融治理，推動構建更加平等、包容、穩(wěn)定的國際貨幣金融體系。

（三）全球債務可持續(xù)性問題亟待重新評估，金融穩(wěn)定面臨新的挑戰(zhàn)。基于債務可持續(xù)性分析框架的理論視角，在多數(shù)經濟體需求快速回落和持續(xù)降息的背景下，全球債務結構將發(fā)生顯著變化。

如果美聯(lián)儲放緩降息節(jié)奏，美元在全球主要貨幣中仍將保持相對強勢，這種情況可能導致其他經濟體的資本外流壓力加大以及非美貨幣相對于美元持續(xù)貶值，從而推動全球特別是外債較多的發(fā)展中經濟體的債務風險加速暴露。

全球債務風險主要通過兩種傳導機制對各國造成沖擊：一是債務危機通過貿易和金融渠道拖累全球經濟復蘇，降低外部需求對各國經濟的拉動作用；二是部分國家債務違約通過債務—債權關系的連鎖反應，將危機擴散到其他國家，引發(fā)更廣泛的系統(tǒng)性風險。明斯基的金融不穩(wěn)定假說為此提供了理論解釋，強調金融體系內在的強順周期性和不穩(wěn)定性。在這種復雜環(huán)境下，各國需要加強債務管理能力建設，完善風險預警機制，維護金融體系穩(wěn)定運行。

（四）國際貨幣體系進入深刻變革階段，全球治理架構面臨重大調整。依據(jù)國際貨幣體系演進理論的分析框架，美聯(lián)儲貨幣政策轉向不僅影響短期資本流動，更將深刻改變國際貨幣體系的運行邏輯和全球金融治理的架構設計。美元流動性條件的改變將影響新興市場和發(fā)展中經濟體的融資成本和融資渠道，可能推動國際貨幣體系多元化進程加速。

同時，全球金融安全網的建設、雙邊本幣互換協(xié)議的擴展以及區(qū)域金融合作機制的深化，都將在新的貨幣政策環(huán)境下獲得發(fā)展動力。

從特里芬難題的理論視角看，美聯(lián)儲此次降息也反映了美元作為國際儲備貨幣所面臨的內在矛盾，即國內政策目標與國際貨幣職責之間的張力。

未來一個時期，全球貨幣政策環(huán)境可能呈現(xiàn)以下發(fā)展趨勢：一是主要經濟體央行將加強政策協(xié)調，避免競爭性貶值的政策行為；二是國際貨幣體系多元化進程可能加速，美元主導地位相對下降，其他貨幣國際地位提升；三是全球金融安全網將不斷完善，雙邊本幣互換和多邊儲備池安排等區(qū)域金融合作得到加強；四是新興市場和發(fā)展中經濟體在國際金融治理中的話語權和代表性將繼續(xù)提升。這些變化將為我國參與全球金融治理、推動國際貨幣體系改革提供重要機遇。

（五）全球經濟增長模式創(chuàng)新與結構性改革迎來重要戰(zhàn)略機遇期。根據(jù)新結構經濟學理論的核心觀點，全球貨幣政策環(huán)境的改變將為各國推進結構性改革提供寶貴的時間窗口和政策空間。

降息周期帶來的流動性改善和融資成本下降，有利于各國政府和企業(yè)加大在科技創(chuàng)新、產業(yè)升級和綠色發(fā)展等領域的投資力度。同時，全球經濟面臨的共同挑戰(zhàn)，如氣候變化、數(shù)字經濟轉型等，也需要各國在新的貨幣政策環(huán)境下加強合作，共同尋找解決方案。

全球性的政策協(xié)調和結構轉型，將有助于打破傳統(tǒng)經濟周期約束，實現(xiàn)更加包容和可持續(xù)的經濟增長，為構建人類命運共同體提供堅實的經濟基礎。特別是在推進高水平對外開放的過程中，要統(tǒng)籌發(fā)展安全，防范跨境資本流動風險，維護國家經濟金融安全，同時積極參與全球經濟治理體系改革，推動建立更加公正合理的國際經濟秩序。

封面圖片來源：圖片來源：每日經濟新聞 魏小凡 攝