百萬億M2的中國之謎

湯亞平

早在1993年，美國經濟學家麥金農曾對中國、東歐以及前蘇聯的市場化過程作了詳盡的比較研究。結果表明，前蘇聯、東歐與中國在市場化過程中都出現了迅速的財政下降，但只有中國成功地抑制住了通貨膨脹壓力。而按他所提出的經濟市場化的次序，金融增長必須建立在中央財政平衡的基礎之上，否則將會被隨之而來的通貨膨脹所遏制。因此，他把在中國出現的“在財政下降的同時保持價格水平穩定與高金融增長”現象稱作“中國之謎”。而這個中國之謎也一直持續到今天，在廣義貨幣供應量（M2）突破百萬億元大關中尋求新解。

繼國內生產總值（GDP）、居民消費價格指數（CPI）之后，M2正在成為又一讓中國百姓逐漸熟悉的經濟術語。2013年3月末，我國廣義貨幣余額達到103.61萬億元，同比增長15.7%；狹義貨幣供應量（M1）余額31.12萬億元，同比增長11.9%。這組數據中，最扎眼球的是M2首次突破百萬億元大關，居世界第一。一時間，網絡微博、街頭巷尾關于M2的討論不斷升溫。

M2突破百萬億，單從數字看是很嚇人的。但實際上，消費者所熟知的現金和鈔票屬于貨幣，而這并非經濟學中貨幣的唯一概念。在經濟學上，我國參照國際貨幣基金組織的劃分口徑，把貨幣供給劃分多個層次：M0=現金，即居民手中的現鈔和企業單位的備用金，不包括商業銀行的庫存現金；M1=M0+活期存款；M2=M1+城鄉居民儲蓄存款+定期存款+其他存款。由此可見，M2涵蓋了各種形式的資金，不是全流通的。在我國M2的構成中，銀行存款比重比較大，根據3月末的數據，M0只占5.37%，M1占比M2為30.03%。與世界主要國家相比，我國的M0并不高。2012年末，美國、歐元區、日本的M0都在1萬億美元左右，而我國的M0為5.57萬億元人民幣，約合8600多億美元。

其次，巨量M2也不等于高通脹，因為M0、M1、M2三種貨幣形式對物價的影響是不同的。通俗地說，M后面的數字越小，對物價影響越大。M0對物價的影響最大，M1次之，M2就更間接。M2的影響一般取決于央行貨幣政策，如果存款準備金率持續下調，那流通中的貨幣就多了，進而推高物價。

這些年來，在M2增長的同時，中國的通脹率并非一定隨之走高。數據顯示，2000年M2僅為13萬億元，到2008年就接近50萬億，當年CPI漲幅為5.9%；僅僅4年之后的2012年該數字已飆升至97.4萬億，當年CPI漲幅為2.6%；今年3月末M2一舉突破百萬億元大關，此時國家統計局發布的今年3月份CPI漲幅2.1%。即使從2000年以來的12年來看，除了2007年、2008年CPI分別為4.8%、5.9%，2011年CPI反彈至5.94%外，基本上處于偏低的水平。同期M2增速與GDP增速相比之差要遠高于物價漲幅。從數據的絕對值來看，我們目前還觀測不到M2與通脹率有直接關聯。

推高M2增量余額的因素很多，但主要是經濟貨幣化的結果。央行副行長易綱曾在其《中國的貨幣化進程》一書中探討過貨幣供應量持續增長的問題。他認為，超額貨幣并不真正是“超額的”，它被用來滿足新貨幣化了的經濟的需要。1993年之前，中國從計劃經濟過渡到商品經濟，相應放開市場價格，帶來了大量的商品交易現金需求，需要一定貨幣來支撐；到1993年，伴隨中國短缺經濟狀態的結束，相應以商品吸納為主的貨幣過程也告一段落。但中國貨幣化進程并沒有終止，而是隨著市場經濟的要素吸納和資產吸納進一步提速。一方面，城市化正處于起飛進程中，高速公路網、鐵路網、機場、碼頭等基礎設施建設突飛猛進，這些都需要中長期貸款來完成，M2隨之被不斷創造出來；另一方面，企業改革、住房制度改革將土地和商品房推入了貨幣化進程，股票和房地產市場的不斷擴容，相應對貨幣供給提出了更多的需求。

2000年，加入世貿組織（WTO）之后，我國外匯儲備積累多，造成外匯占款的不斷提高和本國貨幣投放的增加，形成M2高余額；我國的儲蓄率較高，加之我國銀行的信貸占社會融資絕對主導地位，而其他一些國家還有大量銀行以外的金融體系作為企業融資渠道（也就是說本應存入銀行的M2被分流），這種背景下，我國整個M2余額較高也不足為奇。

隨著M2余額逼近百萬億大關，中國M2與GDP的比例再度創下歷史新高1.9倍。如果將此等同于貨幣超發，認為中國經濟將面臨嚴重的通脹壓力，則是十分片面的。