2015主題投資：國企改革步入深水區央企與地方兩路入手

國企改革，成為引爆今年A股市場行情的主線。隨著改革政策不斷推進，央企和地方國企改革也步步跟進。目前，市場對這一投資主題的挖掘還處于起步階段，展望未來，投資者可通過多維度掘金A股市場國企改革機會。通過梳理國企改革模式，我們發現，目前國企改革主要圍繞資產注入、整體上市、重組并購以及借殼上市等形式展開。 《《《 改革方向 國企發展遇瓶頸深層次改革勢在必行 每經記者楊建 由于國有企業的特殊性，在公司治理制度上與眾不同，國企發展遭遇瓶頸。因此，國家將從國有企業資產管理體制改革等多方面入手進行深層次的改革，通過發展混合所有制等措施來改變目前國企活力低、效率低下的現狀。市場化仍是新一輪國企改革的方向，核心依然是政企分開。 國企發展遭遇回報低下瓶頸 從歷史來看，國企發展至今仍有諸多瓶頸。雖然許多國企建立了現代化的公司治理結構，但由于國有資產所有權的特殊性，股東難以站在全民的角度考慮問題，有些極端情況還會導致國有資產利益受損。與此同時，董事會設置不規范，監事會效率低下，決策和經營混為一談，對經理層的監督作用失效；考核激勵偏重于短期，中長期激勵未真正實施；國企領導層由于沒有企業經營業績的壓力，缺乏市場化退出機制……正是國企種種治理亂象，導致部分國企資產回報率低。 據平安證券研報顯示，從2000年到2007年，國有企業資產回報率一直低于全國整體回報率，差距維持在1%左右；但2007年以后，差距顯著拉大，到2013年已經達到了3%左右。目前的國有企業規模龐大且處于壟斷地位，優勢明顯。但由于國企的效率低，導致其單位資產的效益遠遠比不上私營企業。 國企改革進入深層次 回顧國企歷次改革，經歷過擴大國企自主權、實行所有權與經營權分離、建立現代企業制度，但遺憾的是，前三次均沒能徹底改造好國有企業。當前處于第四次國有資產管理體制改革的階段，主要集中在混合所有制改革、完善國有資產管理體制、完善現代企業制度等方面。 混合所有制改革方面，十八屆三中全會通過的《決定》對國有企業資產管理體制、現代企業制度及公司法人治理結構等方面的改革提出進一步的要求，允許更多國有經濟和其他所有制經濟發展成為混合所有制經濟，國有資本投資項目允許非國有資本參股，允許混合所有制經濟實行企業員工持股，形成資本所有者和勞動者利益共同體。 完善國有資產管理體制方面，指組建若干國有資本運營公司，支持有條件的國有企業改組為國有資本投資公司，投向關系國家安全、國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域，重點提供公共服務、發展重要前瞻性戰略性產業、保障國家安全。 推動國有企業完善現代企業制度，將進一步深化國有企業改革，建立職業經理人制度，深化企業內部管理人員能上能下、員工能進能出、收入能增能減的制度改革。另外建立長效激勵約束機制，強化國有企業經營投資責任追究，國有企業也要增加市場化選聘比例，合理確定并嚴格規范國有企業管理人員薪酬水平、職務待遇等。 核心是政企分開 針對新一輪改革，中國企業改革與發展研究會副會長李錦在接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示，新一輪國企改革方向是市場化，核心是政企分開，關鍵是產權改革，途徑是混合所有制，目的是增強國有經濟的活力。 李錦告訴記者，組建、改組國有資本投資公司的目的是促進政企分開，明確國資委的功能定位。發展混合所有制經濟，吸引民間資金進來，引入戰略投資者，目的還是提高國有企業活力。考核權、任命權下放到國企董事會以及完善激勵機制、員工持股計劃等，能促使國企管理層約束激勵機制的破局，而派駐紀檢組，主要還是監督作用。 他還告訴記者，混合所有制總體來說以存量改革、增量改革、項目合作、內部股權激勵改革四種形式進行。增量改革是以項目為主的改革，是目前混合所有制改革的主流，在不觸動原有利益的前提下，激發企業活力，促進國有資產保值增值。 知名經濟學家宋清輝在接受記者采訪時表示，改革應以市場化的方式，加大整合、剝離力度，完成整體上市公司存續企業的托管方案，以此推動國資公開透明有序流動，并充分發揮平臺運營資本的功能，做到管國資不管經營。用人機制是國有企業最難破除的問題，也是阻礙國企發展的致命問題。本輪經濟改革，市場化機制要做到和市場接軌，才能取得實質性突破。 《《《 掘金思路 國企改革方興未艾從央企和地方兩路掘金 每經記者楊建 “四項改革”試點成為央企改革向縱深方向發展的重要信號，首批試點央企可能只是開始，隨后的改革將涉及更多央企。央企改革的同時，地方國企改革也遍地開花。各地率先推出地方版國企改革方案。 掘金央企改革主線投資機會 《每日經濟新聞》記者了解到，第一輪試點的央企大多屬于商業競爭性行業，并沒有涉及軍工、能源等具有壟斷性的特定功能性和公共政策性行業。市場化運作模式更適用于競爭性企業，改革效益能更快見效。而壟斷性企業關乎社會切身利益，極端情況下可能造成國有資產流失。預計下一批試點的央企仍將集中于商業競爭性行業，但不排除有代表性的特定功能性和公共政策性企業出現。 如果按照這種行業功能定位來分類的話，第一類是商業競爭性企業，其生存和發展取決于市場競爭。中國誠通作為國資委推進央企戰略重組的重要平臺，從事產業整合、企業改制等工作。旗下擁有中儲股份（600787，SH）、冠豪高新（600433，SH）、岳陽林紙（600963，SH）等上市公司。其中岳陽林紙的凈資產收益率較低，增長較慢，因此集團可能更有意愿通過注入優質的資產來改變現狀。隨著國企改革的推進，這些標的將持續得到市場認可。 恒天集團擁有恒天海龍（000677，SZ）、恒天天鵝（000687，SZ）等上市公司。目前恒天集團的混合所有制經濟比例達到84%，下一步要引入戰略合作者，以產權結構多元化為突破口，推進企業股份制改造。近期華訊方舟將以5.94元/股的價格受讓中國恒天和恒天纖維合計持有的恒天天鵝29.8%股份就是例證。 第二類是公共政策性企業。國家電網、國電集團就是此類，其中國家電網旗下擁有許繼電氣（000400，SZ）、平高電氣（600312，SH）、國電南瑞（600406，SH）等上市公司。國家電網曾表示將引入社會資本參與分布式電源并網工程、電動汽車充換電站設施建設。這是國家電網混合所有制改革的舉措，旗下上市公司將充分受益。 國電集團同樣如此，旗下擁有國電電力（600795，SH）、長源電力（000966，SZ）、英力特（000635，SZ）、平莊能源（000780，SZ）、龍源技術（300105，SZ）等上市公司。國電集團曾多次提及將集團主要發電業務注入國電電力上市公司平臺，以避免同業競爭、促進資源整合，國電電力是集團整體上市的較好投資標的。 第三類是指涉及國家安全、支柱產業和高新技術產業的特定功能性企業，包括軍工、石油及天然氣、石化和高新技術產業等。其中兵工集團的業務發展方向主要分為防務產品、民用產品以及戰略資源三大產業板塊。兵工集團目前共有11家A股公司，包括江南紅箭（000519，SZ）、華錦股份（000059，SZ）、北方導航（600435，SZ）、晉西車軸（600495，SH）、北方創業（600967，SH）等。集團旗下公司的資產整合有望加速，特別是作為化工平臺的華錦股份有望通過增發、收購等手段整合集團的同類型業務。 地方國企改革空間大目標多 除了央企積極推動國企改革之外，各地方政府也積極響應，紛紛推出國企改革方案。這其中以上海、廣東、安徽等省市國企改革最為迅速。 自上海國企改革20條發布以后，改革動作頻頻，目標是將上海國資委系統80%以上的國資集中在戰略性新興產業、先進制造業與現代服務業、基礎設施與民生保障等關鍵領域和優勢產業，實現整體上市或核心業務資產上市，資產證券化將是國企改革不可或缺的手段。 通過對上海國企改革20條的梳理，不難發現，混合所有制改革是上海國企改革的最主要形式。上海當前進行混合所有制改革的方式主要是并購重組、整體上市、引入戰略投資者、優化國資結構和布局等四種方式。其中并購重組是一個途徑，東浩集團與蘭生集團實施重組就是例子。由于蘭生集團旗下的蘭生股份是上市公司，而東浩集團此前并未上市，兩者合并重組后，為東浩集團旗下的國資注入蘭生股份提供了可能。 引入戰略投資者，推進國有企業的股權多元化，是混合所有制改革的另一個途徑。2014年8月28日，弘毅投資作為戰略投資者入股錦江股份獲得批復即是一典型案例。 目前，上海國有企業的混合所有制改革暫時僅限于并購重組和引入戰略投資者兩種方式，且混合所有制改革的深度也較為有限。但隨著混合所有制改革的深入，改革的方式也會更加多樣化。除了繼續推動并購重組和引入戰略投資者之外，國企集團的整體上市將會成為混合所有制改革的重要途徑之一。 未來兩年，上海將掀起國有企業整體上市的熱潮。旗下擁有多家上市公司的企業集團，更容易通過優質資產的整合實現集團整體上市。這將為資本市場帶來矚目的投資機會。 按照這個邏輯，未來最有可能集團整體上市的有：上海汽車集團、上海電氣集團、上海華誼集團、光明食品集團等。記者特別遴選出幾個比較有整體上市可能的公司：華域汽車（600741，SH）、上柴股份（600841,SH）、上海機電（600835）、自儀股份（600848,SH）、氯堿化工（600618，SH）、雙錢股份（600623，SH）、三愛富（600636，SH）、上海梅林（600073，SH）、光明乳業（600597，SH）、百聯股份（600827，SH）、第一醫藥（600833，SH）、飛樂股份（600654，SH）等。 除此之外，上海還對國企進行結構優化和布局，在繼續整合分散國企的基礎上，著手新興產業領域的布局；一些子公司數量較多且業務相似度較高的企業，可能還會發生整合，如上海紡織集團旗下龍頭股份（600630，SH）、上海水產集團的上市平臺東方創業（600278，SH）等公司將受益于資產整合。 另一個經濟大省——廣東在這方面也不甘落后。廣東省、市及區屬國資控股A股上市公司共有60家，在絕對數量上僅次于上海國資委。但與上海、天津相比，廣東國資資產證券化率低，2013年證券化率不足20%，在主要省市比較中處于倒數第二。但是廣東國資委國資證券化率的目標是在2015年達到60%以上，這些差距將倒逼廣東省加快改革步伐。 據公開資料顯示，廣東國企改革目標是到2020年形成30家左右營業收入或資產超千億的大型骨干企業集團。而目前廣東國資系統資產總額超1000億元的企業只有8家，并購重組將成為廣東國資委優化資本布局的重要手段。混合所有制改革目標是到2017年混合所有制企業戶數比重超過70%，二級及以下競爭性國有企業基本成為混合所有制企業，這意味著超過50%的國有企業將進行混合所有制改革，提升空間巨大。 投資者可以從地域、行業、高管等三個方面進行挖掘。在地域方面，廣東省上市國企從監管歸屬來看分布十分集中，廣州市屬、省直屬和珠海市屬上市國企占總量的77.5%。11家省直屬上市國企有7家位于廣州，再加上15家廣州市屬上市國企，合計數量達到22家，占總數的55%。廣州上市國企應作為投資機會的搜索重點。 廣州上市國企平均國資持股比例高達49%，遠高于其他地市。較高的國資持股比例為廣州上市國企的改革提供了廣大的空間。國資減持空間大，為發展混合所有制提供基本條件。而在國資系統中占據重要地位的上市公司，作為標桿推行改革的概率大。作為國資上市平臺進行資源整合、資產注入的可能性大。 就行業來看，作為制造業大省，廣東上市國企集中在公用事業、電子、化工等行業。符合產業發展政策的企業更有望借助政策獲得優先支持，成為先行者。在高管資源獲取能力方面，高管由集團空降的上市國企，在集團內部更具戰略地位，在資源整合方面具備較大優勢，獲得優勢資產注入的可能性較大。 《每日經濟新聞》記者研究發現，珠江鋼琴（002678，SH）、廣電運通（002152，SZ）、海格通信（002465，SZ）、廣弘控股（000529，SZ）、粵傳媒（002181，SZ）、力合股份（000532，SZ）等6家企業有望率先實現改革。 《《《 重點公司 中國醫藥：謀求布局大健康 股票代碼：600056 流通股本：8.84億股 收盤價：15.81元 中國醫藥通過資產重組、吸收合并等方式將天方藥業和通用技術旗下優良資產納入。醫藥企業的整合是未來主要趨勢，公司將在醫藥商業領域重點收購區域性分銷領軍企業，在醫藥工業領域以特色原料藥、特色?？浦苿?、中藥為并購重點。 通用技術集團尚有大量優質醫藥資產有待注入上市公司。其中包括：江藥集團100%股權。江藥集團持有南華醫藥50%的股權，南華醫藥在江西省醫藥商業及零售醫藥市場占有率均排名第一；上海新興51.8%股權，主要從事血液制品的生產及銷售，在湖南和江西擁有血漿站；長城制藥100%股權，主要從事中成藥的生產及銷售，是中國醫藥工業企業500強之一。 3月20日，公司正式更名為中國醫藥健康產業股份有限公司。這意味著公司主業范圍擴大，未來或將迎來更大調整。中國醫藥將致力于升級成醫藥健康產業群平臺，進而謀求布局大健康領域。 蘭生股份：優質資產注入可期 股票代碼：600826 流通股本：4.21億股 收盤價：19.93元 集團資產優質，未來上市公司市值潛力較大，集團核心資產是人力資源外服，2013年實現收入621億元，凈利潤5億元，行業資產優質且稀缺。其次是會展傳播，2012年營收約6.63億元，毛利率高達33%。公司合計持有中信國健15.18%股權，后者是國內最大的抗體藥物研發和生產企業。中信國健此前曾提交IPO申請，由于生物制藥須大量研發投入，后續仍有上市可能，屆時其股權投資價值將凸顯。 東浩蘭生集團作為上海首批實現管理層整合的集團企業，或將成為國企改革試點的先頭部隊；東浩蘭生集團是上海市國資委旗下資產證券化率最低的優質集團，公司作為旗下唯一平臺，價值稀缺，集團優質資產或將持續注入，實現傳統物資貿易向現代服務貿易平臺轉型，提升空間極大。 珠江鋼琴：股權激勵彰顯信心 股票代碼：002678 流通股本：1.52億股 收盤價：13.34元 珠江鋼琴作為廣州國企改革的先行者，推出了股權激勵，顯示公司對未來發展信心的同時，也釋放了廣州國企改革信號。在智能鋼琴和在線教育領域布局之后，公司通過設立子公司涉足傳媒行業，這對公司從鋼琴制造商向綜合樂器文化教育企業轉型具有重要意義。未來公司將以珠廣傳媒為基礎，整合現有業務打造文化娛樂平臺，公司品牌知名度將從專業音樂領域向大眾傳媒領域拓展。 珠廣傳媒的業務范圍，涵蓋了廣播、電影、電視、互聯網節目的制作以及彩票代銷等業務，公司綜合樂器文化企業版圖中的文化娛樂板塊初見端倪。為了解決人才問題，公司擬聘請影視傳媒行業資深人員，作為珠廣傳媒經營管理團隊主要負責人，激勵方面按照原始出資價格1元/股，給予管理層和業務骨干2250萬股期權，這是公司繼股權激勵后的又一重大改革舉措，公司再一次站在了國企改革浪潮之巔。 公司作為廣州國資旗下控股81.85%的文化上市平臺，在新一輪的國資改革中可能受益。公司意圖打造集鋼琴制造、數碼樂器、音樂教育、文化娛樂及金融服務為一體的綜合樂器文化企業，在地方國資改革的浪潮下，公司業務拓展迎來契機。